6.2.5 Стратегия стандартов: обязанность от лояльность и групповой закон

Если в настоящее время правила редко используются для регулирования конфликтных сделок, стоять АРДС являются распространенный. Все судебные власти навязать стандарты-которые мы Группа под зонтиком фраза ‘обязанность от лояльность*—к контролировать конфликты между связанными сторонами и ограничивать риск активов или утечка информации. По существу, обязанность Лой­ альти является один стандарт справедливости, который требует, чтобы судьи определяли экс Публикация будь то акционеры—как один класс или как один меньшинство-есть хуже некуда как один результат сделки, в совершении которой имеется заинтересованность. 

Долг-верности доктрины имеют один разнообразие меток в разных юрисдикциях, таких как как то обязанность обеспечения справедливости, запрет на ‘противоправный получение прибыли от размещения’, или запрет на abus de biens sociaux. Континентальный Европейские юрисдикции определяют IT иначе в разрезе групп компаний. Что бы там ни было этикетки и детали, эти доктрины имеют один Похожие толчок: недобросовестные транс-действия связанных сторон являются незаконными и IT является для суды для определения несправедливости после факт.

Ихэ строгость форсирования меняется. Некоторые суды, как в Делавэре’с, иметь тенденцию быть очень строгий, и только считать справедливыми те сделки, в которых участвует компания получает сделка Условия сравнимо с теми, что было бы иметь полученный в один операция с один не связанные с этим Вечеринка. Для других судов, таких как Италия’с, IT является достаточно что за сделка является нет вредно для компании (напр. то цена продажи является НЕТ ниже, чем компания’с бронирование цена). Окончательно, некоторые суды, как Великобритания’с, сосредоточить о существовании один конфликт интересующий как определенный Автор: закон, с справедливость сделки имеет отношение только к данной мере из-за поломок.119

В кроме того, правила распределения бремени доказывания играют центральную роль в том, как эффективный то стандарт справедливости будет заключаться в защите акционеров’ интересы. В Делавэр, на ответчиках лежит бремя доказывания сделки’с справедливость, если только не были предприняты соответствующие шаги для имитации динамики офан герб’ длина переговоры (подобный как поручение один комитет независимых директоров, имеющих право вести переговоры с контролирующий акционер).120 Прочее юрисдикции обычно распределяют бремя доказывания несправедливости сделки со связанными сторонами в отношении истцов. 

118 Rcinier Краакман, То правовая теория от Инсайдер Регулирование торговли в Соединенных Штатах Америки, в Eуропеец Яnsider Дилинг 39 (Клаус Дж. Хоуп и Эдди Уимкрш (ред.), 1991); Зоар Гошен и Гидеон Пархомовский, На Инсайдерская торговля, рынки и "негативные" права собственности в Информация, 87 Виргиния Лай РЭви 1229 (2001). Sec также эмпирическое исследование Раймонда П. Х. Фиш и Мишеля A. Халат, TheImpactотНелегальный аутсайдер Tradingin DealerandSpecialistMarkets, 71 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 461 (2004). 

1,9 SeeDavies,вышеnote48, at531:Еслитамявляетсяaconflictотinterestofthetypecoveredbyself- имея дело с законом, британские суды найдут нарушение долга со стороны от то даже директор если то сделка справедлива. 

1,0 Секе.г. Алленеталь.,вышеnote49, at317-23.

174 связанная сторона Операции

Окончательно, принуждение существенно различается с точки зрения механизмов соблюдения (частных и публичные действия, внесудебное вмешательство), средства правовой защиты (сделка nul пожизненное заключение, возмещение ущерба и административные или уголовные санкции), а также частота и легкость Автор: который акционеры могут получить возмещение.

6.2.5.1 Директора и командный состав

Как мы описанный в разделе 6.2.2 все юрисдикции возлагают ответственность за обеспечение ing соблюдение обязанности лояльности по отношению к незаинтересованным директорам, через то широко обязательный—или поощряемый-скрининг связанной стороны операции. Таким образом,то стратегия стандартов часто работает в сочетании с стратегия опеки. Однако юрисдикции различаются в той мере, в какой какие стандарты страт egy функции независимо от других стратегий. 

То долг верности Спектакли то самый большой автономный Роль в США, где суды обычно проверяют справедливость сделок с режиссерами, которые этого не сделали бывший предварительно одобрено Автор: независимый директора. Суды штата Делавэр, в частности, являются хорошо-известный для их позиция сторонников акционеров в этой области,121 и агрессивно артикуль поздние нормы справедливого корпоративного поведения, включая увещевание менеджеров когда то операции условия не такие в линия с теми из рук’ длина операция.122 Однако, пока такие процедуры могут быть дорогостоящими для директоров с точки зрения времени и репутация, а внутри директоров часто держат ответственный, личный ответственность независимых директоров является чрезвычайно Редкий.123

Европейский и японские суды, Автор: контраст, редко подвергайте сомнению ‘справедливость’ от конфликтные сделки и даже корыстные менеджеры-это вряд ли это произойдет быть подали в суд, пусть один привлечен к ответственности за нарушение долга верности.124 Этот имеет часто бывший приписанный к более высоким процедурным порогам для судебных разбирательств с акционерами.125 IT является истинный тот один скромный Японская процедурная реформа вызвала взрыв в Японии Костюмы

121 Делавэр суды говорят ко использовать так называемый ‘запах тест’: ‘если срок от то лежащие в основе сделки достаточно сильно воняют, суды найдут выход отменить любые процессуальные меры защиты, предоставляемые бизнесом правило суждения.’ Чарльз М. Яблон, На распределение отБремена от Корректура Корпоративное право: эссе о справедливости и Размытый Наборы, 13 Сардозо Лай РЭви 497, 502 (1991). 

122 С Эдвард Б. Рок, Святые и грешники: как работает корпоративное право штата Делавэр?, 44 университет UCLA Лай РЭви 1009 (1997). 

125 Видеть Бернард Блэк и Брайан Р. Чеффинс, Внешний Ответственность Директора По Странам, 84 Тexas Лай РЭви 1385 (2006). Положения о возмещении ущерба и страховой защите составляют риск ответственности еще ниже. См. §8.51 RMBCA (возмещение убытков) и Бернард Блэк, Брайан Чеффинс и Майкл Клаузнер, Внешний Ответственность Директора, 58 Станфорд Лай РЭви 1055 (2006). 

124 Видеть также Маркус Латтер, Ограниченный Общества с ограниченной ответственностью и частные компании, в XII International Encyclopedia от Сомпаратив Лай 2-267,2-273 (1997).

125 Германия и Италию часто приводят в качестве доказательства. Согласно §148 АКТГ, только акционеры от Немецкий AGs с по крайней мере 1% или холдинг в размере 100 000 евро (по номинальной стоимости) могут подать в суд ст. 2393-2 Гражданского кодекса устанавливает порог для возмещения убытков. производные иски против итальянских котируемых и публично торгуемых компаний на 2,5 и 20% соответственно (но устав может предусматривать и более низкую ставку). порог, а в компаниях, не включенных в листинг, для более высокого-до одного третий от тоделится). Там является НЕТ такой порог для непубличных компаний, торгуемых на бирже, а также для претензий, основанных на о групповом законе (см. infra 6.2.5.3) и в той, и в другой стране. 

Юридическая информация Стратегиидля связанная сторона Операции

175

в то ранний 1990-е годы,126 но там является доказательства этот производный судебный процесс остается низкий даже в юрисдикции, где любой акционер может подать в суд на директоров деривативно.127 То более высокая частота судебных разбирательств с акционерами в США являетсяЛучшие объясненный Автор: то присутствие от один специализированный Истцы’ бар то, что возникло из один уникальный комбинация вяжущего средства сборы, открытие механизмы, правила состязательности, щедрый адвокат’с премия за гонорар, и отсутствие самого ‘неудачник платит’правило.128

Там дуга два исключения из традиции низкий Уровень от формальное приведение в исполнение закон на управленческие операции за пределами США129 Первый, как уже намекнувшего, производное Костюмы против режиссеров стали сравнительно чаще выступать в Японии. В тоотсутствие механизмов обнаружения, аналогичных американским, большинство японцев Костюмы концентрат по выявленному проступку Автор: Публично прокуратура и полагаться на доказательства, добытые в ходе уголовного производства.130 То второе исключение является Франция, гдесамостоятельные менеджеры Лицо один существенный риск применения уголовных санкций. Уголовное преследование за abus de biens sociaux, наибольший часто на миноритарных акционеров’ требование, это обычное дело.131

6.2.5.2 Контролирующие держатели 

В ВСЕ судебные власти, контролирующие акционеры могут быть привлечены к ответственности для имеющий обрученный в ‘несправедливый’ самообман. Риски ответственности является самый высокий в США юрист процессы. Суды применяйте жесткие стандарты, ‘весь справедливость’тест (в Делавэр) и то ‘предельный добросовестность и лояльность’ тест (в некоторые Другие состояния), Для самостоятельная работа Автор: управление акционеры, даже если такие сделки были предварительно одобрены Автор: независимый директора.132 Европа и Япония их приняла одинЕще снисходительный подход, около наименьший однажды принуждение является взятый во внимание. Ограничения на стояние до предъявлять иск, такие как минимальный пороговые значения владения, затрудняют работу миноритарных акционеров 

126 С Марк Д. Уэст, UZAy Акционеры Sue: lhe Evidence from Japan, 30 Джournal от Лegal Сtudies 351 (2001). 

127 С, для Эранса-искусство. Л. 223-22 (САРЛ) и искусство. L. 225-252 (SA) Code de commerce; для Японии-статья 847 Закон О Компаниях; Марк Д. Уэст, lhe Цены отАкционер Производные действия в Японии и Соединенных Штатах Америки, 88 Нортвестерн UN University Лай РЭви 1436 (1994). 

128 На Судебный процесс по производным инструментам в США ведется адвокатом’с гонорары, sec c. g. Roberta Romano, lhe Иск Акционера: Судебный Процесс Без Основания!, 7 Джournal от Лай, Eкономика и 

Oрганизация 55 (1991). Смотреть также infra 9.3.1 для обсуждения отакционер групповой иск. 129 Судебный процесс, тем не менее, можно ожидать увеличения в Европе после недавнего реформы, в частности в Германии, Италии и Великобритании. Относительно Германия и Италия, см., например, Пьер-Анри Конак, лука Энрикес и Мартин Гклтер, Сдерживающий доминирующий акционер’ЛичностьДело: правовая база lhe во Франции, Германии и Италии, 4 Eуропеец Сompany и Фв финансовом отношении Лай РЭви 491, 507-9 (2007); Что касается Великобритании, sec Arad Reisbcrg, Дэривативный Одинкции и Сorporate

Говернанс: Тхеори и Oперация (2008). Sec также infra 9.3.1 по делу о мошенничестве с ценными бумагами. 150 Видеть Запад, Почему? Акционеры подают в суд, Примечание выше 126,378. 151 Видеть Рисунки. L. 241-3 и ст. Л. 242-6 Код de commerce (тюрьма до 5 годы, штраф до 

€375,000). См. также Conac, Enriques и Gelter, выше записка 129, 518-9 (подчеркивая про пульсивную роль, которую играют акционеры как своего рода от‘Частное органы прокуратуры’ и предоставление данных о частоте таких случаев). 

122 Видеть Кан в. Линчевать Communications Systems, Inc., 638 Одинtlantic Рэпортер, Сэконд СЭриес (A. 2d) 1110 (Верховный Суд Штата Делавэр, 1994 Год); Weinberger в. УОП, Инк., 457 Одинtlantic Рэпортер, Сэконд СЭриес (A. 2d) 701 (Верховный Суд Штата Делавэр, 1983 Год). 

¹⁷⁶ связанная сторона Операции

Для вызов неуправляющим контролирующим акционерам’ самостоятельная работа, особенно в Германия и Италия. И даже в Франция, где заключаются конфликтные сделки предмет Для специфический ограничения и миноритарные акционеры Лицо меньше ограничения на стойке ing to предъявлять иск, управление акционеры не сильно рискуют, если сделка состоится Имеет бывший должным образом одобрено.133

Ихэ Европейский подход отражает один Общая информация нежелание держать контролирующих акционеров ответственный так длинный как они arc не имеет прямого отношения к компании с Человек возраст. Но когда контролирующие акционеры берут на себя фактический контроль,Европейские юрисдикции становятся все более требовательными. Управление акционеры, которые активно вмешиваться в корпоративных делах может стать фактически или ‘тень’ директора и Лицо гражданский ответственность как директора и даже уголовные санкции, например, по ст. тоФранцузский abus de biens sociaux положения.134 Более того, несколько Европейский Юриспруденция применяет специальные стандарты к сделкам между дочерние компании и их родители или другие субъекты в рамках Группа. 

6.2.53 Группы

Я так и делаю как один начало укажите, что компании, принадлежащие к один Группа вступайте в транс действия друг с другом как один дело рутины, и что то эффективность от структура группы зависит от таких сделок, Германия, Франция, а Италия требует от судов оценки того, являются ли общие операции отдельного дочернего предприятия и особенно его взаимодействия с родитель и другие Партнеры, дуга справедливый как один весь.135 Откурс, это означает, что отдельные сделки наносят вред один субсид iary не может быть успешно оспорен, если только истец доказывает тот то в целом Руководство из группы был само собой разумеется к дочерней компании, чрезвычайно Диффи­ культовая задача вне банкротства. 

Ихэ Немецкий закон от корпоративная группа (Konzernreeht) является то самые сложные, но в конце концов полагается на один простой стандарт справедливости. Корпоративные родители в контрактных группах имеют право давать указания своим дочерним компаниям следовать за группой Интер ЭСТ, а не их собственные индивидуальные.136 Но, как один quidpro quo, они должен возмещать их дочерние компании для любых потери тот проистекают из актерского мастерства в то групповой интерес.157 Должен один родитель потерпеть неудачу Для возмещать его дочерние компании соответственно, 

,М См. Cozian ct al., выше записка 51, № 379 (суды оценивают законность, а не справедливость решений). Сионы, которые якобы отражают abus де большинство. Французский уставные положения требуют бескорыстного одобрения самостоятельных сделок как директорами, так и акционерами. 

154 Рисунки. L. 241-9 (SARL)и ст. Л. 246-2 (SA) Коммерческий кодекс. В Германии акционеры AG используют свои влияние на общество по поручению наблюдательного совета или правления мем Берс действовать во вред себе от то фирма или ее акционеры могут нести ответственность за ущерб. § 117(1) AktG.

133 Для аргумент о том, что сосредоточение внимания на каждой отдельной транзакции для предотвращения злоупотребление контролирующими акционерами, как и в большинстве юрисдикций (и особенно Делавэр) действительно, может привести к неэффективному распределению отконтроль права путем систематического отказа от контроля со стороны деловых партнеров, смотрите Йенс Дамман, Корпоративный сайт Остракизм: Замораживание Контролирующих Акционеров, 33 Джournal от Сорпорация Лай 681 (2008). 

156 Видетьвыше6.2.5.3. 157 Sec§302AktG.

Юридическая информация Стратегиидля связанная сторона Операции 177

меньшинство акционеры могут подать в суд в один производное Экшен.138 В фактически Группы, материнская компания также не может заставить свои дочерние компании действовать вопреки их интересам без предоставления компенсации.139 Должен один родитель потерпеть неудачуДля делать так, Любой миноритарный акционер будет иметь то право подавать в суд на директоров и материнскую компанию за причиненный ущерб от имени дочерней компании.140 Будь то немецкий режим является эффективный в Защита миноритарных акционеров остается неясной.141 Вв прошлом материнские компании обычно игнорировали компенсацию или требования к компенсации—если только дочерняя компания был неплатежеспособный, в который случай не очень большой был левый для миноритарный акционер.142 В настоящее время, улучшение деловой практики и увеличение числа судебных разбирательств похоже, что риски привели к этому в один Еще адекватное отношение к миноритарным акционерам. 

Италия’с подход корпоративным группам является Меньше формулировать чем Германия’с, но по-прежнему признает специфические свойства этой организационной формы. IT позволяет родитель компании для управления своими дочерними компаниями как один просто бизнес-единица и обеспечивает для экс Публикация обзор об общей справедливости один дополнительный’с Руководство. Миноритарные акционеры дочерних корпораций могут подать в суд на материнскую компанию компания и его dir­ Экторы для пропорциональный ущерб, если они злоупотребляют своими полномочиями по управлению субсидией я устал’с бизнес. Однако родитель не может быть привлечен к ответственности, если есть является НЕТ Ущерб ‘в свет об общих результатах управления и координации деятельности Активность’.143

Аналогично, по мнению французов закон, родитель компании могут проинструктировать своих субподрядчиков сидиарии Для жертвуют своими интересами ради интересов корпоративной группы.144 Ихэ Rozenblum доктрина держит это один Французский корпоративный родитель может законно отклонить ценность От одна из его дочерних компаний при соблюдении трех условий: группа является стабильный, родитель является реализации один последовательный Группа политика, и там является один общее справедливое внутригрупповое распределение расходов и доходов. Как один prac­ тикал дело, судьи склонны рассматривать распределение должностей и поступления в целом беспристрастный так длинный как внутригрупповой сделки не представляют угрозы для компании’с платежеспособность.145

Ихэ Французский и итальянский акцент на ‘Предприятие’, скорее чем дальше один определенный Юридическая информация сущность, считалось, что у него есть преимущество бытия один Еще функциональная 

158 Се-е-е ... г. Уве Хуртер, Аktiengesetz, Нo. 20 §302 (8-й кд.. 2008). 

139 §311 AktG. На практике часто бывает трудно установить, является ли дочерняя компания пострадала или нет. "Ihe основные тесты заключаются в том, являются ли материнско-дочерние операции находятся на вооружении’с длина а есть ли дочерняя компания’с директора в противном случае они превысили свое деловое усмотрение: HQffer выше записка 138, нет. 29-36 § 311 AktG.

140 §317 AktG. 

141 Видеть Jochen Vetter, in Schmid and Lutter, выше записка 26, No. 8 §311 (2008) (для AGs); Фолькер Эммерих и Матиас Habcrsack, Konzernrecht 423 (Sth ed., 2005) (for GmbHs). 

142 SecForumEuropaeutnCorporateGrouplaw,Корпоративная группадляЕвропа,1Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 165,202-4 (2000). 

143 Рисунки. 2497 ГК РФ. 

144 (1985) Рэвуэ des Сзги£т£с 648 (Cour de Cassation); sec также Cozian et al., выше записка 51, N * 1456. 

145 С Мари-Эмма Бурсикр, люкс FaitJustificatifde Groupe dans FAbus de Biens Sociaux: Entre EfficacitfetСкрытый2005РэвуэдесСoci£t£с273.

178 связанная сторона Операции подход.146 Для по этой причине некоторые европейские Юридическая информация ученые Вид этот подход как

то Модель для Европейский согласование.147

6.2.5.4 Принуждениеотthestandardsstrategy

В его Ядро содержание (справедливость), долг лояльности является Похожие в общем и целом гражданский закон судебные власти, но его кусать в решающей степени зависит от того, как суды обеспечивают соблюдение IT. Звено и доминирующие акционеры Лицо более значительныйрисковать в то США чем в большинстве других юридических дикций, с падением Японии и Франции где-то в между.148

США (и особенно Делавэр) суды гораздо охотнее, чем где-либо еще Для обзор противоречившая сделки для справедливости даже когда это требует переосмысления достоинств бизнес-выбора, которые являются испорченный Автор: собственный интерес.149 В дальнейшем, США законзначительно облегчает иски акционеров. Не только процедурные препятствия для акционер костюмы относительно низкий в США, но ...  один сочетание от гражданский процедура Правила (c. g. на Открытие) и щедрые постановления об адвокате’с гонорары есть тоже Доступно ДляПоддержка один специализированный адвокатура истцов.150 Но а почему бы и нет’т Публично принудительный макияж для слабее частное правоприменение в других юрисдикциях (за исключением 

от Франция, где уголовные преследования возбуждаются в низкий расходы Автор: пострадавший акционеры)?151

Прочее необходимо учитывать факторы. Во-первых, там, где собственность в публичном владении компании является концентрированный, как в континентальная Европа, управленческое самоуправление является нет один вопрос, потому что контролирующие акционеры могут обуздать ITэффективно. Как Для мошенничество с акционерами’ добыча о частных выгодах контроля, доминирующих собственниках’ политический влияние является скорее всего быть эффективным ограничителем публичного принуждения. Во-вторых, США. опыт, по-видимому, указывает на то, что высокий уровни от частная судебная тяжба может побудить государственных исполнителей быть более сами активисты: прокуроры и SEC рискуют подвергнуться публичной критике, если они не могут показать, что они делают как много как то частный бар. Усиление государственного принуждения, в свою очередь, подстегивает частные судебный процесс, который копается в найденных уликах.152 В сумма, конкуренция между при 

Вэйт и похоже, что государственные исполнители вести Для в целом выше Уровень ofenforcement. За пределами США, таким образом, отсутствие один специализированный Истцы’ бар Имеет один отрицательный влияние на общественное принуждение тоже. 

146 SeeWolfgangSchon, /ЛеКонцепцияотtheShareholderinEuropeanCompanyLaw. 1 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 3,24-27 (2000).

147 Форум Europaeum, выше записка 142,205-6.

148 Видеть также Клаус Дж. Хопт, Обычный Принципы отКорпоративный сайт Государственное управление в Европе, в Базилик С. Маркесинис (компакт.), Тон Соминг Тогетер из Соммон Лай и то СИвил Лай 105, 109 (2000).

149 Cf.Я-УЦА Энрике, Делать Корпоративное Право Решает Вопрос?Некоторые Доказательства Из Милана, 3 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 765, 795-801 (2002) (описание итальянских судов’ неохота Тэнс к сомнительным бизнес-решениям, даже если они запятнаны рознь отинтерес).

150 Ссупраб.2.5.1. 151 Видеть выше записка 133 и сопроводительный текст. 

152 Видеть Джеймс Д. Кокс, Рэндалл С. Ихонус и Дана Кику, С Эвристика Правоприменения: Эмпирическое Исследование, 53 ДУКФ. Лай Джournal 737,761 (2003). 

Владение Режимы и связанная сторона Операции

6.3 Режимы собственности и сделки со связанными сторонами 

С за исключением США, юрисдикции, как правило, имеют более мягкую подход к сделкам с контролирующими акционерами, чем те, что с менеджерами. Этот мочь быть потому, что в отличие от менеджеров, контролирующие акционеры обычно иметь а большой Поделиться из собственного богатства вложенного в их компании—даже когда они брать преимущество механизмов усиления контроля-и поэтому иметь один сильнее финансовая заинтересованность в долгосрочной деятельности фирмы. 

Даже когда контролирующие акционеры не управляют компанией, они являются скорее всего Для оказывать гораздо большее влияние на корпоративные дела, чем кто-либо другой еще, Автор: добродетель об их полномочиях назначать членов правления. Как один Результат, они, как правило, лучше расположены, чем менеджеры, чтобы извлечь частные выгоды от сделок со связанными сторонами.153 Этот является один распространенный проблема, учитывая, что контролируемые компании являются то норма в международном масштабе.154 Хотя все основные юрисдикции могут похвастаться: наименьший немного широко держал перечисленные компании (обычно их очень много), только Япония, ВЕЛИКОБРИТАНИЯ и то США иметь большое количество компаний, которые широко проводятся без один управление акционер.155 Ибис предполагает что более снисходительный подход к контролирующим акционерам в континентальная Европа может быть объяснена Автор: их строн нем. политический лоскут.156

Еще один третий объяснение может заключаться в том, что контролирующие акционеры часто ведут бизнес партнеры их компании, с двумя (и, возможно, другими компании) форма ing один бизнес Группа (или Группа откомпании). Когда этот является то дело, связанная сторона операции между дочерней компанией и материнской компанией могут быть один дело о рутине. В то время как такие частые взаимодействия повышают риск экспроприация, они же мочь тоже генерировать синергетическая связь. Строгий Юридическая информация требования для отдельных сделок мочь делать IT Еще трудно получить такую синергию, и в очередь мочь негативно влиять то Торговая площадка для Корпоративный сайт контроль, Автор: не одобрять (частичный контроль Автор: Буси мыс Партнеры.157 Этот является то причина, по которой некоторые юрисдикции предоставляют всеобъемлющую 

155 Управление акционеры’ способность извлечение выгод варьируется от страны к стране. Для один опрос международных сопоставлений частных выгод от контроль см. Ren£e Adams и Daniel Ferreira, Один Доля, Один Голос: Эмпирические Данные, 12 РЭви от Финанс 51 (2008).

,М См. Fabrizio Barca and Marco Becht (eds.). Тон Сontrol от Сorporate EУроп (2001); Стийн Клаэссенс, Симеон Джанков и Ларри Х. P. Lang, lhe Разделение отВладение и контроль в восточных корпорациях, 58 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 81 (2000); Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопч-де-Силан и Андрей Шлейфер, Владение вокруг света, 54 Джournal от Финанс 471 (1999). 

1,5 С выше записка 154 и Мара Факсио, и Ларри Х. П. Лэнг. То Конечное Владение от Западный Европейская корпорация, 65 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 365 (2002); Клиффорд Г. Холдернесс, Миф отРассеять Собственность в Соединенных Штатах Америки, 22 РЭви от Фв финансовом отношении Сtudies 1377 (2009). Заметим, однако, что блокхолдеры часто формируют реклама hoc управление коалиции в Японии и Великобритании. 

156 На то США жестко относятся к контролирующим акционерам, потому что они политически слаб из-за структуры собственности от перечисленные фирмы, видите ли выше 4.3.2.1. Сравните Mark J. Roe, Political Дэтерминанты от Сorporate Говернанс (2002).

157 SecDammann,вышеПримечание 135.

179

180 связанная сторона Операции

с от правила работы с внутригрупповыми отношениями, прототипические пример является Германия, Где закон от корпоративные группы нацелены на забастовку один баланс между меньшинство защита акционеров (и кредиторов) и умелое управление ими группа.158

В в общих чертах, наши основные юрисдикции полагаться тяжело на утверждение—Автор: Дезин заинтересованные директора, акционеры или и то, и другое—как то первичная проверка на управленческий операции и по стандартам как то первичная проверка по контролю акционерыоперации. Кроме того, когда IT приходит для листинговых компаний все юрисдикции в настоящее время следуют вести от безопасность США закон в обеспечение обязательного раскрытия информации о сделках, в совершении которых имеется заинтересованность и запрет на торговлю по цене чувствительный непубличный Информация Автор: Корпоративный сайт менеджеры и контролирующие акционеры. 

То степень, в которой корпоративный закон сдерживает управленческий и контролирующий оппортунизм акционеров может быть Меньше далеко идущий больше, чем можно было ожидать. В часть, этот является потому что акционеры могут защитить себя, либо через устав provi­ Сионы (втесно держал компаний) или путем применения один скидка при покупке Ан справедливость доля (в перечисленные компании).159 В отчасти это отражает осознание того, что некоторые формы от необходимы сделки со связанными сторонами (для пример, управленческие компенсационные контракты) и другие эффективные формы, особенно в контекстетесно держал фирмы. Наконец, некоторые методы защиты миноритарных акционеров, такие как как грант­ ing them veto rights over the conflict transactions of controlling акционерный капитал еро, давать начало Для один рисковатьстратегическое поведение-включая оппортунистические задержки от Невинные операции.160

Там существуют также различия между нашими юрисдикциями в том, в какой степени то добыча о частных выгодах через связанная сторона операции является ограниченный. Один вероятно утверждают, что это в основном отражает различия в преобладающей собственности режимы. Акциив листинговых компаниях больше сосредоточено континентальных Европа чем в Японии, Великобритании, или (особенно) то США161 В теория, подаренный тот оппортунистическое управленческое поведение является Еще скорее всего в то США (более низкая концентрация собственности должна идти рука об руку с сокращенный мониторинг акционеров), один вероятно ожидать суды или законодатели, обратившиеся к вопрос Автор: внушительно жестче con­ нагрузка на менеджеров выше, чем в континентальной Европе. Наоборот, подаренный то более высокий риск экспроприации миноритарных акционеров Автор: управление акционеры, можно было бы ожидать судов или законодателей в Континентальной Европа Для иметь подвергнутый контролирующие акционеры к более жестким ограничениям, чем их США двойники. Около Первый взгляните, это является тоже что мы наблюдать. Справедливость в том, чтоодин операция с один менеджер является Еще скорее всего, будут допрошены в США, чем в

,5i EmmerichandHabcrsack,вышеПримечание 141, 9-11.

159 Секарт Дурнсянд Э. 1локальная вычислительная сеть Ким. ДляStealornottosteak firmattributes, l^galEnvironment и оценка стоимости, 60 Джournal от Финанс 1461 (2005).

160 Меньшинство оппортунизм (также называемый abus де меньшинство—оскорбительный практика миноритарных акционеров) является от определенный озабоченность в Европе: см. Клаус Дж. Хопф, Акционер Права и средства правовой защиты: Один Вид из окна Германия и Континент, 2 Сомпаны Фв финансовом отношении и Яnsolvency Лай РЭви 261, 267-9 (1997); в более общем плане см. Easterbrook and Fischel. выше записка 51, 238. 

Владение Режимы и связанная сторона Операции 181

континентальный Европа, в то время как континентальные европейские юрисдикции иметь усыновленный специфический положения для групп компаний. 

lhe различие, однако, является нет ясное дело, по двум причинам. Один является тот звено (в то США и Япония) и крупные акционеры (в Европа) иметь использованный их политическое влияние для минимизации регуляторных ограничений и, таким образом, размытия Дис-настойка. Следовательно, пока американские суды не уклоняются от наложение ответственности на звено для самостоятельные сделки, менее мощные самостоятельные сделки, такие как как Человек agement окоп, является значительно нерегулируемый. И наоборот, группа закон является обычноснисходительный и не сильно принудительно—настолько, что ограничения на кон распетый операции может считаться слабее в континентальной Европе, чем в то США То другая причина является тот режимы собственности не являются статичными. Следовательно, последние увеличиваетсяв институционный собственность инвесторов по всему миру идет рука об руку с судебные разбирательства по сделкам со связанными сторонами становятся все более частыми в non-U.S. судебные власти.162

Наш обсуждение стратегий регулирования предоставило конкретные доказательства того, что этот отношения между режимами собственности и регулированием деятельности связанных сторон операции. Раньше требования к раскрытию информации были более жесткими для США иБританские публичные компании, чем в континентальной Европе и Японии, отражают ing различия в собственности и политической власти институциональных инвесторов и контролирующий акционер. Совсем недавно расширение и семья преемственность конфедераций вынудила континентальные европейские и Японские фирмы будут конкурировать для институционный инвестиции в акционерный капитал инвестора. Это побудило к реформам, которые приносить раскрытие требования в целом соответствуют англосаксонскому раскрытию информации требования—и, следовательно, глобально эквивалентное раскрытие информации требования по адресу наименьший для перечисленные компании. 

Превращение к требованиям утверждения, большинств компания законы полагаться на директорам до Полиция то честность сделок с топ-менеджерами. Но юрисдикции различаются в их ожидания о совете директоров’с независимость. в Германии и Италия, где семьи иметь Лонг контролировал многие государственные фирмы, корпоративные закон откладывает больше всего директорам’ и звено* суждение. Во Франции, где государство традиционно имеет бывший один управление акционер, а также Великобритания, где институциональными инвесторами являются pol я так и думал мощный блокхолдеры, корпоративные закон позволяет доска для игры в оценку атион Роль, но дополнения IT Автор: уполномочивающее один акционер голосуйте дальше ВСЕ нестандартные действия сделки компаний, которые торгуются публично (в Франция) илиперечисленные (в то ВЕЛИКОБРИТАНИЯ). В США и, чтобы один меньший степень, Япония, где блокхолдеры меньше или Меньше политически мощнее, чем в Великобритании, когда IT приходит к более крупным публично торгуемым компаниям, корпоративным закон требует одобрение совета директоров, с один поддержка из судебных органов обзор: подходящий одобрение совета директоров обычно приводит суды к обзор уполномоченный или ратифицированный операции в соответствии с правилом делового суждения. 

НЕТ юрисдикция полагается полностью на доске для скрининга заинтересованных сделок Автор: управление акционеры. На практике, однако, проблемы для утверждения советом директоров 

161 С выше 1.6.1.

162 Видеть выше 1.6.1.

182 связанная сторона Операции

операции более вероятно, что они будут успешны в англосаксонских юрисдикциях чем в континентальной Европе, отражая политическую мощь контролирующие акционеры в последнем. Следовательно, американские суды будут пересмотрите справедливость контролируемых сделок даже в тех случаях, когда они были совершены. было одобрено Автор: один доска комитет с корпорация SPE­ Сиал переговорный полномочия и внешние советники или один большинство миноритарного пакета акций еро, хотя такие меры позволят переложить бремя доказывания, как один относящийся к доктрине дело, и следовательно значительно повышается вероятность одобрения судом, как один практический вопрос. Автор: контраст, Французские требования к дополнительному одобрению акционеров дуга поверхностный, в то время как немецкое и итальянское групповое право листья значительный усмотрение совета директоров, если фирма не станет неплатежеспособной—в который дело акционеров дуга вряд ли чтобы извлечь выгоду из IT.

Окончательно, формальный обеспечение соблюдения стандартов через акционер Костюмы является существенный только в США. Как обговоренный, одобрение Советом директоров сделок с управляющими или управление акционеры является Еще вероятно, будет подлежать судебному разбирательству обзор в то США чем в другом месте. Аналогичным образом, использование резервов по мошенничеству со сроками погашения для неспособность к дис­ Закрыть операции со связанными сторонами является много более распространенный в США Это отражает обауникальность институциональной структуры США и более значительный ;«/&rww/enforcement возможность крупных блокчейнеров в других юрисдикциях. С растущее значение собственности институциональных инвесторов США, как формальный и можно ожидать, что неформальное применение стандартов будет увеличиваться в Европа и Япония. 

7 Основополагающий Изменения 

Эдтуар Рок, Пол Дэвис, Хидеки Канда, и Reimer Краакман 

В Главы 3 и 4, мы обговоренный то Базовые модели управление структура корпорации. В этой главе, мы обсуждать фундаментальные изменения во взаимоотношениях между участниками процесса фирма, а как корпоративная закон смягчает оппортунизм, который может сопровождать эти изменения. 

Общий проблемы действий, асимметричная информация и договорные отношения незавершенность в долгоживущих корпорациях вносит промежуточные изменения в фундаментальные отношения между фирмами’с участники созрел для злоупотреблений. Как результат, Корпоративный сайтзакон везде предусматривает специальное регулирование этих вопросов Изменения. Централизованный руководство осуществляет большую часть полномочий по принятию решений в то корпоративная форма, но это правило не распространяется на решения, которые фонд мысленно перераспределяет власть между фирмами’с участники.1 НЕТ юрисдикция^для пример, уполномочивает совет директоров внесет изменения в устав общества’с чартер в один материал путь или действовать в одностороннем порядке один слияние это меняет компанию’с юридическое лицо. Ihcдоска’с сила над такими базовыми решениями является всегда ограниченный, обычно Автор: акционер права принятия решений и иногда Автор: Другие формы Юридическая информация регулирование как хорошо. Даже один доска-центрированная юрисдикция такая как Делавэр должен бороться с проблема защиты устоявшихся ожиданий от попыток Автор: звено взять власть, выделенную акционерам, Автор: большинство акционеры, чтобы брать преимущество миноритарных акционеров, а также акционерами, получающими выгоду на расход офкредитаторы.Действительно, в главе 6 мы уже рассмотрели пределы на доска полномочия по одобрению сделок, связанных с сильными конфликтами интересов интерес между компания и ее директора или контролирующие акционеры.2 В этот глава, мы адрес как корпоративное право ограничивает полномочия совета директоров по изменению фундаментальных распределение сил. 

1 С выше 3.4. 2 Свыше6.2. 2and6. 2. 3.

184

Основополагающий Изменения

Что являются Основополагающий Изменения в отношениях между то Участники в фирме? 

Отношение Среди участники конференции: Фирма? ₁₈₅ доска. Маломощный рознь часто представляющие интерес крупные сделки собаки, даже

7.1

____ без знаки от вопиющее самопожертвование. Например, директора и командный состав кто

Как отмеченный выше, советы директоров во всех юрисдикциях отсутствие то сила Для реалло Кейт власть в одностороннем порядке среди фирмы’с главный участники, в том числе в par­ тикулярный совет директоров и акционеры’ встреча. Хотя и там является НЕТ одиночный набор из характеристики это отмечает границы правления’с сила решать в одностороннем порядке,: любой в разных юрисдикциях или внутри них существуют общие тенденции. Корпоративный сайт Я закон редко ограничивает усмотрение совета директоров если не Корпоративный сайт действия или решения Поделиться то следующий две характеристики: (1) они являются большими по отношению к участникам’ доля в компания и (2) они Создать один возможный столкновение интересов для директора, Дж даже если этот конфликт не поднимается до конца. Уровень от самостоятельная сделка.3

Хотя эти две характеристики в значительной степени описывают ограничения на доска осмотрительность, там является один важное осложнение. Потому что судебные власти весить то интересы офшорные держатели, миноритарные акционеры и заинтересованные стороны иначе, и потому что доминирующая агентская проблема будет отличаться в зависимости от преобладающий шаблон долевого участия (рассеянного в. концентрированный), судебные власти неизбежно расходиться в какой-то степени в том, как они отбирают и регулируют ‘основополагающий изменения*. Сэто предостережение в виду, давайте обратимся к двум Клавиша характеристики связанный с значительные корпоративные преобразования. 

Считать во-первых, размер от один Корпоративный сайт Экшен. На первый взгляд, это так. является нет очевидный почему? размер должен вопрос на усмотрение совета директоров. Можно было бы предположить, что если бы ...  доски экспертиза является критический в обычных деловых решениях, IT является даже Еще так за решения тот вовлекать очень большие ставки для участников или для компании, То ответ Для этот момент, однако, является тот относительный размер корпоративного действия тоже увеличивается то значение любого Юридическая информациявмешательство это повышает качество работы системы. Компания’с принятие решений. Чтобы взять на себя Классический пример, учитывая, что акционеры встречи Для авторизация корпоративных транзакций обходится дорого, они с большей вероятностью будут быть эффективный (еслиони вообще эффективны) для крупных сделок, чем для маленький те. В дополнение, акционеры встречи с большей вероятностью будут эффективными, если ставки будут Большой достаточно Для преодолейте акционера’с общий проблема действия.4 На другой рука, IT кажется это то, что размер от один решение сам по себе не вызывает повышенного возбуждения регулирование; кор­ Порат закон обычно делегаты даже самые крупные инвестиции и заимствования deci­ Сионы к правлению одни. 

Ихэ второй Клавиша характеристика корпоративных действий, которые является часто связанный с ограничения на борту судна усмотрение является один риск возникновения эгоистичный интерес принятие решений Автор: то

5 Окончательно, по крайней мере, в некоторых случаях действия или решения связаны с общими, не-фирма специфический,Я инвестиционные суждения, к которым акционеры, возможно, готовы сделать себе. 

4 Эдвард Б.Рок, lheLogicand (неопределенное)значениеотИнституциональный шарохолдерАктивизм, 79 Гэоргтаун Лай Джournal 445 (1991). 

ф Я

вести переговоры Для Продать их компании входят один ‘Финал период’ или ‘конец Игра’, в который их стимулы очередь Меньше на интересы их нынешних акционеров, чем на побочные сделки с, или будущая работа Автор:, их приобретенная компания.5 Даже такие маломощные розньпроценты могут серьезно навредить акционерам, и таким образом являются один сосредоточить от регулирование. 

В этот глава, мы рассматривать несколько Корпоративный сайт преобразования, запускающие spe Сиал исследование, включая внесение изменений в устав, слияния, корпоративные подразделения и актив продажи, Поделиться выпуски и корпоративные дистрибуции, реинкорпорации, делистинги и отмена регистрации, и добровольная ликвидация. Как мы должен видеть, много из них корпоративный уровень реструктуризации может быть использован для замораживания миноритарного пакета акций еро. В дополнение, контроллеры могут использовать один простойобязательный обмен акциями Для замерзать из миноритарные акционеры даже без реструктуризации корпоративного уровня. Дано этот, и тот факт, что правовые стратегии используются для защиты меньшинств Поделиться сайтхолдеры в замораживания на корпоративном уровне часто отслеживают те, которые используются в уровень акционеров реструктуризации, мы расширьте нашу дискуссию, чтобы больше относиться к сделкам замораживания обычно.6

Что интересно, несмотря на уязвимость миноритарных акционеров при замораживании активов операции, НЕТ современная юрисдикция запрещает контролерам принимать публичные кор порции Частное, или материнские компании от принудительной продажи миноритарных акций в их дочерние компании. Причина может заключаться в том, что замораживание сделок может быть правдоподобно генерировать эффективность доходы несмотря на глубокие конфликты, которые они влекут за собой. Первый, замерзать- выходы устранить хронический конфликт интересов между материнскими компаниями и частично принадлежащий дочерние компании которые возникают в результате внутригрупповых самостоятельных сделок и распределения от коммерческие возможности.7 Второй, они могут иногда мотивировать съел контроллеры Для разрешить миноритарным акционерам обналичивать средства из неликвидных активов инвестиции. Третий, способность осуществлять замораживание может стимулировать контроль акционеры Для риск дополнительного капитала, после выкупа миноритарных акционеров, тот они было бы не инвестировали бы, если бы были вынуждены делиться своими доходами с меньшинством Инвесторам.8 Окончательно, вымораживание трансакции устраняют издержки бытия один Публично Компания, такой как подготовка документы о раскрытии информации и альтернативные издержки раскрытие Информацияценность для фирмы’с конкуренты.

5 С Рональд Дж. Жильсон и Рейнир Краакман, Что запускает Ревлон?, 25 WАке Фorest Лай РЭви 37 (1990). 

й 4 Однако, мы откладываем полноценное обсуждение отпост-публичный предлагайте выжимки до главы 8. ! 7 Видетьвыше4.1Дж3.2.

Я

І • >

Х • Это обоснование замораживания требует дополнительных допущений. чтобы было правдоподобно. Представьте себе, для Я пример, один не склонный к риску контролирующий акционер с частной информацией о компании перспектива лукры tive но рискованные доходы от расширения деятельности компании. Такой контроллер может и не быть способныйtoraiseoutsidecapitalwithoutjeopardizinghiscontrol, andmightnotbewillingtoprovide

дополнительный сам капитал. 

¹⁸⁶ Основополагающий Изменения 7.2 ЧартерПоправки

Хотя многие отношения между участниками фирмы таковы: структурированный Автор: контракт, в том числе договоры с кредиторами и соглашения акционеров,9 кор­ Порат закон содержит один особый своего рода договорное устройство, которое позволяет гибкость, конституционныйобязательства и публичность: корпоративный устав.10 Нравится Другие Конституции, корпоративные уставы служат трем основным целям: установить один Базовые модели управление структура; они позволяют закрепить термины, как правило, через один особый процесс внесения поправок; и они являются публичными. В отличие от обычных контрактов, кор­ poratecharterscanbeamendedwithМеньшеthanunanimousapprovalАвтор:вечеринки к уставу, и должно быть поданный и как правило, доступны всем, кто спрашивает.

Каждый из этих особенностей служит важный функции. Под Делавэром закон, для пример, один чартер поправка должна быть предложена Автор:

то правление и ратифицировал Автор: один большинство из находящихся в обращении акций.11 Автор: контраст, в Европейский юрисдикций, включая Великобританию и Японию, Хартия может нормально будут внесены поправки Автор: один подавляющее большинство акционеров голосуют без инициативы Совета директоров.12 То США правило создает один двусторонний вето, т.е., ни совет директоров и акционеры мочь изменить только Хартия. Автор: контраст, требуя только одобрения акционеров supermajority, можно получить большие миноритарные акционеры могут наложить вето на предлагаемые поправки в устав, но дает Руководство никаких формальностей сказать в вопрос. Оба Наборы от правила внесения поправок позволяют корпоративным планировщикам закрепиться положения об управлении в то устав-Ан вариант, который является в частности ценно, так как наши основные юрисдикции позволять

Чартер МендменТ$ 187

То степень в какой мере положения устава закрепляют правила управления зависит от того структура совместного владения.Какописанныйвыше,whereshareholdingsarcрассеянный, то Делавэр подход создает один двусторонний вето между менеджеры и акционеры, который позволяет текущийакционеры должны остерегаться неинформированного принятия решений Автор: будущее акционеры (через положения устава, такие как как то шахматная доска), около то рисковать от облегчение укоренения управления.14 Пока Делавэр’с доска- сосредоточенный Корпоративный сайт законсистема число просмотров то двустороннее вето как один привлекательная особенностькор­ Порат закон, акционер-центрированный системы, такие как как то Великобритания, больше озабочена укреплением управления, а также правило внесения поправок в устав является таким образомодин который формально исключает Руководство из процесс офамендинг чартер. 

В один система с концентрированными владениями, напротив, один двусторонний совет директоров акционер вето является скорее всего быть пустым, так как контролирующие акционеры обычно могут выбирать доски это исполнит их волю. В этой системе, однако, один супермайор итиголосование требование дает (большой) меньшинство акционеры один вето, таким образом создавая один двусторонний вето среди акционеров. В этом путь то большинство может быть в состоянии сделать убедительный предварительные обязательства меньшинству посредством соответствующих положений Устава, при условии, что миноритарные акционеры могут гарантировать, что их активы являются нет разбавленный ниже порога вето. Возможно, чтобы избежать этого рисковать, некоторые Корпоративный сайт закон системный разрешить акционерам увеличить требования к сверхмачтности для определенный провизии, может быть, даже до самого Уровень от единодушие.15

От конечно, акционерное соглашение существует отдельно от устава мочь быть использованный закрепить положения о государственном управлении как хорошо. Один недостаток один Поделиться держатель соглашение является тот, как и другие контракты, IT было бы обычно требуют Унани смертное согласие внести поправки, но IT является обычно возможно структурировать акционерное соглашение таким образом, чтобы поправки были обязательная для всех после утверждения Автор: один большинство. В конечном счете, большое преимущество закрепления в уставе является тот IT оператор­ АТЕС Еще гладко, Автор: автоматически обязательность для новых акционеров, чем дополнительное соглашение об уставе. Однако, поскольку многие юрисдикции не требуют раскрытие от акционерных соглашений, по крайней мере, если компания является нетперечислил, что 

Любой положение устава не вступает в противоречие с закон. Автор: означает из устава provi­ Сионы, акционеры могут взять на себя надежные предварительные обязательства. Например, под то Делавэр подход, рассредоточенные акционеры, которые одобряют антитакерство provi­ Сион в уставе-такие как один По рубрикам совет директоров-усилить торг Роль от совет директоров в попытке захвата Автор: сокращение вероятность того, что они было бы принимать, или что покупатель сделает, один захват предложение с одобрением то доска.13Underthesupermajorityshareholderapproval mechanism, акционеры ^{может бытьвоспринятыйАсауравновешивающее преимущество.Отконечно, ашарехолдерагри}

связь сами подумайте (большой) меньшинство интересы. 

9 Видеть Глава 5 выше для обсуждения от то в какой степени договоры с финансовыми кредиторами формируют управление от то твердый. 

10 Марсель Кахан и Эдвард рок, Корпоративный сайт Конституционализм: положения Хартии против поглощения как предписание, 152 Uниверситет от Пэнсильвания Лай РЭви 473 (2003). Обратите внимание, что то, что мы называем хартией, часто имеет другое название в соответствии с юрисдикцией, такой как ССВ тификатотинкорпорация*,‘Статья’,то‘уставы*по вопросам‘Конституция*.См., например, DelawareGeneral Корпоративное право (далее-корпоративное право) ‘DGCL’) § 102. 

11 Делавэр Общее корпоративное право (далее DGCL) § 242. 

12 ВЕЛИКОБРИТАНИЯ Закон о компаниях 2006 года, s. 21; Франция: коммерческий кодекс, ст. Л. 225-96; Германия: Aktiengesetz (далее ‘AktG’) § 119 (1) no 5; Италия: статья 2365 Гражданского кодекса; Япония: закон о компаниях, Статья 466.лхезеsystemsmaypermitchangestobeeffectedinexceptionalcasesbytheboardalone, но, как правило, только там, где изменение рассматривается как незначительное или там существуют веские причины государственной политики для принятия решений советом директоров самостоятельно. Откурс, на практике большинство предложений по внесению изменений в устав исходят от доска. 

мент Для которые только некоторые акционеры являются стороной также могут работать как один механизм для укрепление контроль, а не защита меньшинства. 

В признание управленческих и публичных функций уставов, юрист процессы типично регулирование отдельных аспектов корпоративной структуры Автор: уполномочивающее то включение от специфический положения в уставе, если компания является Для используйте их. Например, ‘двойной класс’ столица структуры, в которых некоторые акции имеют больше Голосов чем другие, если это разрешено, могут быть обязаны фигурировать в уставе; аналогично, где допустимо, ограничения на директорскую ответственность.16

14 Откурс управление укреплением может быть ограничено и другими способами. Видеть infra 8.2.3.Л

15 См., например, CompaniesAct2006, s22 (Великобритания).Thecommitmustbepresentonfor матирование или будет введено позже с единогласного согласия от то акционеры. 

16 DGCL 102 (b) (7); ст. 426 и 427 от то Закон О Компаниях (Япония). Даже в юрисдикциях, которые не настаивают на том, что такие требования фигурируют в уставе, устав предусматривает удобный 

13 Сикаханандрок,вышезаписка10.

188 Основополагающий Изменения

Все судебные власти требовать корпоративных уставов для работы с компанией’с Поделиться столица в один существенный путь, для пример, Автор: указание количество уставных акций, количество долей участия классы, их номинальная стоимость, а также полномочия, права, квалификации и ограничения на эти акции. Степень, в которой такие термины кон напрягите правление при выдаче шаров зависит, однако, на а побольше набор отПравила. Таким образом, в штате Делавэр, в то время как в уставе должно быть указано количество авторизированных доли, то правление имеет Эксклюзив власть выпускать акции ниже количества акций исправлено в то чартер.17 Япония Имеет один так называемый правило одной четвертой’ для публичные корпорации: уставные акции ограничены один максимальный в четыре раза больше числа выпущен доли. Это ограничение не распространяется на Закрыть корпорации, в которой акционеры вместо этого пользуются преимущественными правами.18 Автор: контраст, Европейские юрисдикции содержат около наименьший законный правила по умолчанию, требующие разрешения акционера на акцию вопросы

или преимущественные права на наличные деньги вопросы. Эти резервы более непосредственно касаются баланса совета директоров / акционеров компании. власть в привлечении собственного капитала, которая также делает уполномоченный капитальные правила незначительны, хотя и на этот раз Автор: обеспечение акционерный капитал еро с один вето.19 Эти провизия также делает ядовитые пилюли американского образца значительно дороже трудно поставить на место.20

То обязательное содержание корпоративных уставов отличается по всем нашим основным направлениям деятельности Юриспруденция в два направления. Первый касается тонкой структуры совета директоров. прямой ПРС. В несколько Европейский юрисдикции, вопросы структуры правления, такие как как то количество скатов доски (но не количество или функция доски комитеты) должны быть увековечены в корпоративном уставе и могут таким образом быть измененным Только

путь от изготовление их публичность или придание им обязательной силы. См., например, статью 3 от то Вторая директива ЕС по корпоративному праву, требующая определенной информации о компании. права акционеров на появление ‘в либо устав, либо документ от включение или отдельный документ, опубликованный в соответствии с порядок изложен в законах каждого государства-члена Государство... ’ Ограничения на транс Фере от доли, в штате Делавэр, может быть в уставе, уставе или акционере соглашение. Del. 202 (b). lhe ВЕЛИКОБРИТАНИЯ не настаивает на своих правах от классы от акционеры будучи изложенным в уставе (в отличие от условий от вопрос от то акций), хотя они часто рассматриваются в статьях ассоциация. 

17 Граймс в. Альтеон, 804 Одинtlantic Рэпортер 2d 256 (Del. 2002). 18 Искусства.37(3),113 (3)Компаний (Япония) 19 Оба эти дополнительные наборы от Правила они обсуждаются ниже. По этой причине компании действуют 

2006 в Великобритании убрали концепцию отуполномоченный капитал из закона о компаниях. Однако чар-Тер остается важное значение в этой области имеет вторая директива ЕС, устанавливающая минимальные требования к выдаче и вытеснению, разрешающие эти права акционеров, подлежащие изменению или исключению, в частности, в чартер. 

20 Видеть infra 8.2.3. В штате Делавэр ограничение хартии по уставным акциям, в некоторых случаях окружности, будут иллюзорными. Когда устав содержит разрешенная, но не выпущенная серия привилегированных акций ("пустой чек предпочтительный’), сила доски под DGCL 152 Дляисправьте условия отто привилегированные акции при выпуске дают совету директоров эффективную власть выдавать права собственности и голосующие доли, которые могут, в некоторых необычных случаях обстоятельства даже позволяют правлению передать управление. Ihis произошла в США спасательная операция отAIG. Стивен М. Давидофф И Дэвид Т. Заринг, Большой Сделка: правительство лхэ Ответ Для финансовый кризис (24 Ноябрь 2008 г.), доступный по адресу SSRN: http://ssrn.com/abstract-I306342 в 29-33. lhe полномочия, предоставленные правлению уполномоченными, но не выданными привилегированные акции также являются основой для деятельности совета директоров. власть выдавать " ядовитую пилюлю’ акционер планы прав без одобрения акционеров. 

Чартер A mendments 189

Автор: один сверхмалость голосование акционеров.21 Автор: контраст, в США такие положения являются типично входит в состав ‘Устав’—этот правила для ежедневного выполнения то корпорация, обычно принимается Автор: то доска-хотя их можно разместить в то чартер, если хотите.22ВЕЛИКОБРИТАНИЯ закон Имеет также традиционно рассматривается структура правления (в том числе комитеты) и состав, который должен быть квинтэссенцией вопросов ‘внутренний Руководство’, тот может быть либо закреплен в уставе, либо оставлен на усмотрение принятых правил Автор: то доска сам. В Япония любой выезд из один По умолчанию установка кор Порат органы госбезопасности должно быть указано в уставе.23 Эти различия в обязательный содержание имеет все меньшее значение, однако, потому что о тенденции во всех основных юрисдикциях к мандату, Автор: закон или правила наилучшей практики, которые Клавиша доска комитеты в листинговых компаниях, особенно комитет по аудиту, быть независимыми и Мы в соцсетях специфический процедуры.24

То второе различие между юрисдикциями касается один заявление от то корпорация’с подписной юридический капитал, который должно быть сделано в корпорации’с чартер в некоторые Европейский юрисдикции, но не в США и Японии.25 Этот требование является связанный к правилам минимального капитала второй компании Закон Директива и конкретных национальных систем. Мы обсуждаем важность минимальная крышка итал требования в главе 5.26

21 То в уставе обязательно должен быть указан номер от наблюдательный места в совете директоров для немецких AGs, если он должен состоять из более чем обязательный минимум (§ 95 АКТГ) и когда устав отодин Французский SARL учреждает совет директоров от директора при ограниченных сроках он также должен указывать номер от доска сиденья (ст. L. 223-18 Code de commerce). Для французской SA, the чартер устанавливает только максимальное количество скатов в пределах диапазона (3-18) допускается законом (ст. L. 225-17 Code de commerce). Автор:контраст, закон предоставляет немецким ГмбХ большую свободу в отношении количества от доска места: чартер может, например, указать номер, установить диапазон или оставить решение за другим органом. Кроме как внутри.отношение к ревизионным комитетам, там, где законодательство ЕС требует, по крайней мере в качестве дефолта, аудиторского комитета для компаньон КЭС перечисленные на регулируемых рынках советы директоров от Французский SAs, итальянские курорты (статья 2381 Гражданского кодекса) и немецкие AGs (§ 107 АКТГ) остаются свободными решать, создавать ли комитеты или нет, но для французских коллегий комитеты’ полномочия arc only advisory (см. M. Cozian, A. Viandicr и Ф. Дебуасси, Дroit des Сoci6t6с (20-е число компакт-диск., 2007) § 522). 

22 Устав, по закону штата Делавэр, имеют любопытный статус. Формально, если то сертификат о неисправности рассматривается как корпоративный Конституцию, устав можно понимать как корпоративный уставы: они регулируют повседневную деятельность от то фирма но когда сертификат от включение и конфликт уставов, сертификат от включение правит. DGCL § 109. Странное положение закона штата Делавэр имеет сделал уставы фокусом от акционер активизм. В то время как полномочия по принятию подзаконных актов могут быть и, как правило, есть,делегированная совету директоров, эта делегация не освобождается от ответственности акционеры имеют право принимать, изменять или отменять подзаконные акты. DGCL § 109. Это вызвало искру один разнообразие коллизий по поводу допустимого объема от Устав и остались без ответа некоторые фундаментальные вопросы, например, что происходит если то правление, в соответствии с делегированными ему полномочиями, отменяет акционера- принятый устав. 

25 Видеть в целом статья 326 (2) Закона о компаниях (Япония). 24 Видеть выше 3.3.2.

25 § 23 AktG and § 3 GmbH-Gesetz (Германия); Art. L. 210-2 Code de коммерция (Франция, применяется ко всем корпоративным формам); ср. с 9 Закон о компаниях 2006 года (Великобритания), больше не требующий, чтобы акционерный капитал был изложено в уставе, но тем не менее требует " заявления о капитал* должен быть публично подан на формирование—см. Гауэр и Дэвис, П.rinciples от Модерн Сомпаны Лай (8-е место ред., 2008) § 4-15. Для более продолжительного обсуждения от Юридическая информация капитал см. выше 5.2.2. Вообще говоря, легальный капитал не включает в себя резервы и субординированный долг, но юрисдикции часто также требуют накопление нераспределяемых резервов в качестве подушки безопасности. 

26 Выше 5.2.2.1. В факт, что вторая директива не требует первоначальной подписки капитал, который будет указан в колеснице ("инструменте от включение’ будет do instead) и не устанавливает уровень 

¹⁹⁰ Основополагающий Изменения 7.2.1 Конфликт руководства и акционеров в 

чартер поправки 

Чартер резервы могут быть использованы для укрепления управления по отношению акционеры. Например, один чартер положение, устанавливающее По рубрикам доска дает то директорам временное вето над усилия акционерами, чтобы вытеснить их в ответ к ставке для контроль (за исключением директора обязательны к удалению Автор: один обыкновенный основной капитал акционеров, независимо от того, какой чартер скажет).27 То стратегия одобрения акционерами является использованный для контроля за управлением-акционер акционерное агентство расходы:Любой изменение устава midstream должно быть одобрено Автор: акционер Голосовать. Когда один соглашение возникает среди акционеры, что особое положение, напр., а засекреченный доска, является чрезмерно закрепление управления, внесение изменений в устав Для

принять такие положения больше не предлагаются, как является в настоящий момент то дело в то США

7.2.2 Themajority-minorityshareholderconflict в поправках к уставу 

Хотя голосование за высшее большинство может обеспечить определенную степень защиты для несовершеннолетних ities, наибольший судебные власти Вперед дальнейший. Во многих системах, один чартер поправка, которая отрицательно влияет на класс от акционеры должны быть одобрены Автор: один большинство об этом класс голосование вместе.28 Такой обеспечение является в частности важно для привилегированных акционеров, которые часто не имеют права голоса и которые полагаются в последствии на устав и правила, регулирующие поправка к уставу, направленная на защиту их интересов. Такой защита, однако, должна быть тщательно составлена для защиты пре - феррированные акционеры.29 Для пример, хотя изменения устава могут быть внесены Автор: означает а также о слиянии компаний как Автор: средства внесения поправок в устав, штат Делавэр дело закон обеспечивает это если только привилегированные акции четко не заявляют об утверждении этого класса является требуемый для внесения изменений в условия, будь то Автор: чартер поправка или Автор: РВК­ нем., то предлагаемая защита являетсяиллюзорный.30 Поровну, британские суды свели счеты один

острый различие между вариациями формальных прав а класс от акционеры (требующие отдельного утверждения) и изменения в устав сокращает ценность от эти права, но не меняя их формально (не требуя класса утверждение). Таким образом, увеличение избирательных прав другого лица класс от акции или даже полное исключение привилегированных акций через уменьшение капитала (при условии преференции 

минимальный капитал для инкорпорации офа Публично компания при условии, что этот уровень будет достигнут до начала работы компании торговый. 

27 СРа/М3.1.3.

28 Видеть, например, DGCL § 242; Статья 2376 Гражданского Кодекса (Италия); Ст. L. 225-99, Коммерческий Кодекс (Франция); Закон О Компаниях 2006 Года, Часть Вторая 17, гл.. 9 (Великобритания). Aktiengesetz § 179 (3) (Германия); Статья 322 Закона О Компаниях (Япония). 

29 Уильям Браттон, Предприятие Капитал на обратной стороне: привилегированные акции и корпоративный контроль, 100 Мичиган Лай РЭви 891, 922-39 (2002). 

30 ID.

Чартерные рекомендации 191

акционеры обращаются в соответствии с правами, которые они имели бы иметь на один ликвидация компании) были проведены, чтобы выйти за пределы класс защита.31

Наиболее судебные власти тоже иметь некоторые резервные стандарты, позволяющие судам обзор то наибольший вопиющие примеры корыстных изменений устава, будь то вовлечение в работу класс права или нет, но эти стандарты редко применяются успешно.32 Однако, один Еще общая защита является то оценка правильная. Италия и большинство США состояния, хотя не Делавэр, предоставьте права оценки для поправок к уставу, которые существенно затрагивают права несогласных акционеров (напр., меняющийся предпочитать ential права, ограничение права голоса или установление кумулятивного голосования) 33 Франция тоже обеспечивает потенциальное право на оценку в связи с изменениями в уставе. То право может возникнуть только в случае один Компания тот является цитируемый на регулируемом рынке и имеет контролирующего акционера иликонтрольная группа акционеров. Когда контроллеры предлагают существенно изменить устав и ‘в в частности положения касающиеся компании’с Юридическая информация форма или [этот] удаление а также передача долевых ценных бумаг или прав, относящихся к ним’, они должен сообщить Мар 

кет регулятор (Autorice des Marches Financiers— далее AMF) заранее, который мочь требуйте, чтобы контроллеры сделали один выкупать Предложение, на условия, согласованные с АиФ, для меньшинства с доли.34

Чартер положения также могут быть использованы для усиления контроля с помощью контролирующего органа. Поделиться держатель. Один двойной класс столица структура (либо высокое голосование и низкое голосование, либо голосование и не участвующие в голосовании, акции), которые должны быть в уставе, чтобы быть действительными, позволит доля сайтхолдеры с меньшинство денежных потоков имеет право на сохранение контроля. Как таковой, он является один мощный окопное устройство. В то время как разрешено под Делавэром закон, IT является редковключены в уставы на стадии первичного публичного размещения акций. Тализации Midstream recapi имеют один Еще интересная история. В течение некоторого периода времени в течение tfieT980s, 

31 Видеть Gower and Davits, Note Примечание 25, Paras. 19-11 ФФ. Привилегированные акционеры могут рассчитывать на более обширные возможности но, как и в США, нужно делать это четко. Для один успешный расширение см. Ре Северная машиностроительная промышленность рис [1994] 2 Баттерворты Сомпаны Лай Сases 704, ОКОЛО В результате большинство инвесторов полагаются на предпочтительный контракт для защита, а не законодательные положения, дающие привилегированные акции один Юридическая информация статус, который ближе к долгу, чем к собственному капиталу. 

32 Для пример, abus де большинство в Франция (см. Cozian et al., выше записка 21, paras. 378-81); положения, запрещающие ‘несправедливый предубеждение’ в Великобритания (см. Gower and Davies, выше записка 25, гл. 20). AktG § 243(2) допускает оспаривание со стороны индивидуальный акционер к любому решению общего собрания по вопросу основания, что другой акционер vocing приобрел через разрешение особых выгод для себя или другого лица ко то ущерб от то компания или другие акционеры’. Видеть Рисунки. 831(l) (iii) закон о компаниях (Япония) (аналогичное правило). Потенциально больше важно отметить, что Великобритания также разработала стандарт обзора в области конкретный контекст изменений устава т. е. требование чата изменение должно быть осуществлено ‘добросовестный ФИДЕ в интересах компании’. Этот довольно непрозрачная формула, как правило, требует просто, чтобы большинство действовало добросовестно, за исключением случаев, когда отэкспроприация отдоли там, где она оказывает большее влияние. Видеть Gamlestaden ФаститерAB в. Балтийский Партнеры ООО [2008] 1 BCLC 468 и infra7.4.2.З.1.

33 Рисунки. 2437 ГК РФ (право оценки предоставлено, например, по уставу поправки, касающиеся прав голоса, или существенные изменения в масштаб от бизнес); § 13.02 Rэвисед МОдель Бполезность Сорпорация ОдинКТ (в дальнейшем ‘РМБА’)(США.). 1 34 Общее регулированиеотtheAMF, статья 236—6.Thereisconsiderabledebateastowhatamounts К ‘существенный’ менять. Смотрите Виандье, опа, опе etautres offres publiques (3-й ред., 2006). 2593ff. 

192 Основополагающий Изменения

США советы директоров стремились внести поправки в свои уставы, чтобы включить такие положения, и часто манипулировали процессом через контроль повестки дня’ или Автор: добавление заменитель сахара’ Для вызывать акционеры должны одобрить поправки. В конце концов, консенсус сформировалась вот такая тактика были Лучшие понял как усилия Автор: должен быть контроль над акционерами ling (часто нынешними менеджерами) для использования неконтролирующие акционеры’ общий проблемы действий, чтобы побудить их одобрить поправки, снижающие стоимость. В ответ комиссия по ценным бумагам и биржам (далее ‘С’) принятый правило 19С-4 что требовало от бирж отказа ко Список фирмы который имел участвуя в промежуточных двухклассовых рекапитализациях, будь то реализованный Автор: чартер поправка, обмен акциями или другой метод.353A*lthough SEC правило

был в конце концов считалось, что это за гранью его нормативный власть,36 то биржи, которые уже приняли соответствующие правила, оставили их в покое. место. Япония является Похожие и склад обмены обычно не допускают промежуточного двойного класса рекапитализации, которые будут использовать существующие неконтролирующие акционеры.37

В Европа, двухклассовые структуры капитала противоречивы, хотя обычно разрешенный;38 и они регулируются иначе, чем даже в США. если то char ter предоставляет совету директоров право по своему усмотрению издавать классы от поделитесь с широко отличаться­ ing cash-flow или права управления прилагаются, обязательные правила Корпоративный сайт закон, полученный из второй директивы требуется согласие акционеров на любое в частности упражнение от власть, а также требуют преимущественного права быть подаренный Для то существующий акционеры в случае выпуска собственных акций за наличные деньги, по наименьший как то правило по умолчанию.39 Следовательно, двойной класс рекапитализации были обработаны не через специфический Правила реализация принципа пропорциональности, но скорее через общие правила внесения изменений в устав и выпуска акций.40

7.3 ShareIssuance 

Операции в столице корпорации можно тоже перестраивать интересы: выдача от новые акции могут разбавить право собственности существующих акционеров; обратная покупка от

33 Голосование Стандарты Листинга Прав, Выпуск № 34—25891, 53 Фед. Рег. 26376,(1988). 36 BusinessRoundtableв.С,905FэдералРэпортер2d406 (D. C. Cir.1990). 37 SeeTokyoStockExchange, ListingSystemImprovementFY2008, 27May2008. 38 Видеть Арман Хачатурян, Захваченный в заблуждениях: демократия, справедливость и Единая доля- 

один голос Правление в Европейском Союзе, 8 Eуропеец Бполезность Oрганизация РЭви 335 (2007); см. также Christian At, Mike Burkart и Samuel Lee, Безопасность-VotingStructureandBidder Скрининг, ECGI Финансовый рабочий документ № 158 (2007); Майк Беркарт и Сэмюэл Ли, То ОдинПоделиться— Один Голосование Дебаты: Теоретическая Перспектива, ECGI Финансовый Рабочий Документ №  176 (2007).

39 Сибелоу.

40 То Европейская комиссия недавно отклонила предложения о том, чтобы сделать пропорциональность прин. ciple обязателен на уровне сообщества. Видеть Соммиссия СТафф Wорк Документ Яmpact ОдинssessmentonтоПroportionalitybetweenСапиталендСонтролинЛТИОСомпании,

.С (2007) 1705, декабрь 2007. 

Поделиться Выдача 193 доли может закрепить менеджеров, создать контролирующего акционера, обеспечить выход на улицу 

один выгоден акционер, а вредят кредиторы.41

7.3.1 То конфликт между менеджером и акционером 

Мы утверждал выше этого акционеры как один класс иметь заинтересованность в поддержании директорского контроля над Большой решения, которые могут перестроить их интересы, отчасти для того, чтобы пред - разбавление их денежного потока или права голоса в основных сделки такие как Корпоративный сайт слияния42 То те же опасения по поводу разбавления акций возникают всякий раз, когда компании выпускают новые собственный капитал или выкуп непогашенных акций. Закон ЕС отвечает на эти вопросы отчасти это вызывает озабоченность Автор:уполномочивающее что любое сокращение подписанных Юридическая информация столица в публичных компаниях должны быть ратифицированы Автор: один квалифицированное большинство держателей акций—один требование что различные государства-члены также распространили свое действие на непубличные корпорации. атионы.43 Автор: контраст, большинство юрисдикций США позволяют компаниям сокращать свои расходы. Юридическая информация столица не добиваясь одобрения акционеров44—- подходите к этому отражает то Взгляд США на юридический капитал как один рудиментарная концепция, а не полезный триггер для акционер права на принятие решений.45 Япония падения где-то посередине. В то время как минимальные требования к капиталу были отменены полностью в соответствии с Законом о компаниях 2005 года понятие легального капитала является поддерживается для регулирования Дис трибуций и сокращения юридических капитал требует принятия решения о сверхбольшинстве акционеров46

Что угодно их подход к юридическому капиталу, однако, регулируют все юрисдикции некоторые аспекты корпоративного решения о выпуске новых акций. Например, решение о слиянии, решение о выпуске акций может значительно повлиять на акционерный капитал esтс. Как и при слияниях, менеджеры’ стимулы также проблематичны: доля ИСУ может быть использована для построения империи укрепляют управленцев и ослабляют контроль. Неудивительно, затем мы находим знакомые требования Совета директоров и акционеров утверждение. 

Судебные власти такой как то США и Япония проводят резкое различие между количеством акций уставным капиталом и количеством акций, которые являются на самом деле выпущено и находится в обращении. В этих юрисдикциях наблюдается увеличение числа сумма уполномоченныйстолица о компании является один органическое изменение, которое должно быть одобрено 

41 Примечание, тоже, что некоторые от эти корректировки капитала также являются органическими изменениями, поскольку они требуют существенные изменения в уставы компаний. 

42 Видеть.выше7.1.

43 Видеть Статья 30 Вторая директива закона о компаниях, применимая к публичным компаниям; см. также §§ 3, 53 GmbH-Gesetz (Германия); Art. L. 223—30 и искусство. L. 223—34 Кодекс торговли (Франция, SARL); закон о компаниях 2006 года, Часть вторая 17, Ч. 10 (Великобритания-тожетребуя подтверждения судом или, в случае частной компании, заявление о платежеспособности директоров); ст. 2479 и 2479-11 ГК РФ Код(Италия, SRL), 

44 § 244 DGCL (уменьшение юридического капитала может быть произведено путем один решение совета директоров). 

45 Ontheverylimitedroleoflegalcapitalintheu.С., смотривыше5.2.2. 46 Рисунки. 447 (1) Закон О Компаниях (Япония). 

194 Основополагающий Изменения

Автор: квалифицированное голосование общества’с акционеры. Автор: контраст, новая эмиссия акций, которая листья то количество выпущенных акций ниже лимита авторизации уставов вранье внутри на усмотрение совета директоров. Поскольку большинство компаний на самом делевыпускается только один крупица их уставных акций в любой конкретный момент времени, реши - Сион к вопрос доли является эффективно один доска решение, не требующее участия акционера в голосовании.47 То основное исключение происходит в соответствии с требованиями листинга США для биржевые торги фирмы, которые требуют голосования акционеров, когда есть является один НОВОЕ вопрос от акции достаточно крупные, чтобы передать контроль над голосованием один перечисленные Компания’с доска директоров, если только новый выпуск не примет форму предложения ко рассеянный публичные акционеры.4а

Автор: контраст, оригинал шесть Участник государства Европейского Сообщества (За исключением Нидерландов) не сделали этого. различают уполномоченные и уполномоченные лица. выпущен столица, так тот требование об одобрении акционером было приложено ко второму Директива по выпуску капитала.49 То практические трудности, к которым относится это правило дал подъем, однако, были встречены законом сообщества, разрешающим ком панию’с чартер или акционерам на общем собрании делегировать это решение Для то доска, на периоды до пять годы.50 Впрактика, должность может и не быть быть

очень отличается от того, что происходит в США. как далеко как сбор средств является con­ кернед, но европейский режим дает то акционеры больше контролируют планы правообладателей акций.51

Поделиться выпуски и выкупы ценных бумаг, особенно когда они являются целевыми или дискриминационный, может тоже быть использованный по менеджерам ко нарушать самих себя. Мы обсуждаем преимущественные права и выкуп акций в следующий подраздел. 

7 Япония это так называемое правило одной четвертой.’ для государственная корпорация. См. текст выше, прилагаемый к примечанию 18.

48 Видеть § 312.03 (c) NYSE LТИО Сомпаны Мanual и §§ 712, 713 американ Сток Exchange Сомпаны Гuide (требующий голосование акционеров, когда компания выпускает более 20% акций. размещенные акции, за исключением случаев выпуска акций в качестве публичного предложения для наличные деньги). Квалификационные требования к листингу биржи в США дают понять, что они направлены около контроль переносит скорее Чан при разбавлении. Япония и Великобритания не имеют параллелей биржевое правило, хотя в Японии есть необычное положение корпоративного права требуя, чтобы две трети от существующий акционеры одобряют целевое предложение, сделанное инвестору на ‘в частности благоприятный’ Цена. Искусства. 199(2), 201(1), 309(2)(v) закон о японских компаниях. 

49 Второй Директива, Статья 25. По этому вопросу смотрите Ванессу Эдвардс, EC Сомпаны Лай (1999), 77-8. 

*° Там же.Memberstatesmaydeterminethemajorityrequiredforsuchareholderauthorization а также добавить более жесткие ограничения на полномочия, которые могут быть делегируется правлению, например, не более половина то номинальная стоимость от то существующий капитал в Германии; AktG § 202 (3). Как мы уже отмечали выше atnote19,theUKhasnowabolishedtheconceptofauthorizedsharecapitalinitsrecentreforms, но руководство институциональных акционеров в Великобритании указывает на то, что такие акционеры проголосуют за отдающий разрешение советов директоров на выпуск более одной трети существующих акционерный капитал (и в любом eventnomorethantwothirds) onlyonrhebasisthatthewholeboardshouldstandforre-выборы на следующем общем собрании. Кроме того, фактическое использование этого разрешение должно соответствовать требованиям вытеснения, рассматриваемый ниже. См. Ассоциацию британских страховщиков, Директора' PowerstoAllotShare CapitalandDisapplyShareholders'Pre-emptionRights, Декабрь 2008. 

Поделиться Выдача 195 7.3.2 Конфликт между большинством и меньшинством 

Хотя акционеры рискуют разбавлением от нового акционерного капитала и корпоративного распределения тионс, миноритарные акционеры Лицо то самый большой риск, потому что они, как правило, не защищены акционером права на принятие решений. Вместо этого миноритарные акционеры должны зависеть от других правовые стратегии защиты, такие как как то обмен нормами, правилами и стандартами. 

Преимущественный права являются один парадигматический пример стратегии совместного использования Автор: позволять ing существующих акционеров для покупки новых акций пропорционально перед любым доли являются предложенный Для аутсайдеры, преимущественные права позволяют миноритарным акционерам защитите их пропорциональные инвестиционные доли и не поощряйте контролирующие акционеры от приобретения дополнительных акций у фирма по низким ценам. 

Судебные власти различаются их подходы к преимущественному праву. В дело от крепко держится компании, Германия наделяет преимущественными правами; Великобритания предоставляет их в качестве законный дефолт; а Франция, Япония и США только принудительно исполняют преэмптивные права, закрепленные в уставах компаний.52 В то дело от однако в публичных компаниях преимущественные права являются опцией по умолчанию. все европейские юридические дикции.53 Тем не менее, акционеры могут отказаться от этого дефолта путем одинквалифицированный голосование акционеров, если акционеры делегируют полномочия по выпуску акции для совета директоров.54 Следовательно, сила правила вытеснения частично зависит от готовность акционеров отказаться от него. В Великобритании институциональные Поделиться сайтхолдеры сильно поддержите его и разработайте рекомендации по упреждению узко определение ситуаций, в которых они будут регулярно голосовать за о выдвинутых резолюциях по неодобрению Автор: перечисленные компании.55 В Франция правило по умолчанию является усиленныйчерез регулирование, а не через акционизм акционеров: рынок регулятор фактически потребует, чтобы для листинговых компаний а "приоритетная подписка’ период для существующих акционеров является сделал доступно, даже если преимущественные права собственно являютсяУдалено.56 В Юрисдикции США, по сравнению с законодательным дефолтом является один правило о НЕТ преимущественный права для общественности как хорошо как Закрыть компании. Если акционеры являются 

52 Для Германия см. Karsten Schmidt, Gesellschaftsrecht (4-е место ред., 2002) 1174 (GmbH акционеры считаются имеющими те же преимущественные права, что и Акционеры AG); для Франции видеть Коциан er al., выше записка 21, пункт 1067 (французская доктрина считает, что акционеры SARL имеют преимущественные права только тогда, когда устав или иной договор таковы обеспечивает); аналогично в Италии для SRLs: Article 2481-11CivilCode); forJapan,seeArt.202 (1)CompaniesAct; fortheUK, seePart17,Ч.3 закона о компаниях 2006 года (режим отказа); для США см. 6.30RMBCA (акционеры не имеют преимущественных прав, если только статьи инкорпорации так обеспечить). 

53 См., например, статью 29SecondCompanyLawDirective(shareholdersmustbeofferedsharesonодин преимущественный основание, когда капитал увеличивается за счет вознаграждения наличными деньгами, право это не может быть ограничено статутами, но только решением отто общее собрание). 

54 Второе Направление-Искусство.25 (4) и 40.

55 Видеть Гоуэр и Дэвис, выше записка 25, 842-5: не более 5% выпущенных обыкновенных акций в любой год или более 7,5% за скользящий период в три года. директива доступны по адресу: http://www.упреждающая группа.org.uk/principles/index.htm.

51 Видеть infra 8.2.3.

56 Коциан et al., выше записка 21, para. 823. 

196 Основополагающий Изменения

Для получать преимущественный права, компания’с чартер надо их обеспечить. Япония является то то же самое касается и публичных компаний. 

Нравится другие средства защиты миноритарных акционеров, преимущественные права иметь один стоимость. Они задерживают новые вопросы от акции, заставляя компании запрашивать своих собственных акционеров до того, как поворачиваюсь к рынку.57 Они тоже предел Руководство’сспособность Для вопрос блоки акций со значительным правом голоса. Эти ограничения могут тоже объяснять почему и Япония, и США отказались от преимущественных прав как то законный дефолт, и почему японские и американские акционеры почти никогда не пытайтесь переопределить это значение по умолчанию, написав преимущественные права в их кор­ портовые чартеры.58

В вместо превентивных прав американские юрисдикции полагаются на стандарты стратегия, долг верности, чтобы помешать оппортунистическим вопросам доли. Принуждение к исполнению долга верности является дорогостоящий и судебная тяжба-интенсивная, но она является скорее всего обеспечить мелким миноритарным акционерам лучшую защиту, чем преимущественные права есть. Даже в в Великобритании, в небольших компаниях, где миноритарный акционер может и не быть способный Для блок то неодобрение преимущественных прав, они могут файл одинпетиция с утверждением ‘несправедливый предубеждение’ и ищет право быть выкупленным по справедливой цене.59 Япония здесь сочетаются стандарты и стратегия принятия решений. Акционеры непубличных компаний пользуются преимущественными правами, и все компании, в том числе государственные те, должен получить одобрение акционеров supermajority на выпуск новых акций для третьи лица на ‘особенно’ благоприятный цены.60 В кроме того, выпуск акций мочь быть предписано судом, если это является ‘существенно несправедливый’ (даже где цена являетсянет благоприятный).61

То Европейские правила преимущественного права применяются только к доле вопросы для Наличными. В безналичной форме вопросы то меньшинство есть тоже около рисковать если доли выдаются ко то большинство или лиц связанный с ними по заниженной цене. Опять же, подход общинного права является Для решите эту проблему с помощью подробных правил, в частности Автор: требующий потенциально дорогостоящая независимая оценка неденежных активов рассмотрение в публичных компаниях.62

57 В в частности, акции от то компания, делающая вопрос о правах, может оказаться под давлением со стороны шорт-продавцы, даже когда акции выпускаются по существенной цене. дисконт к рыночной цене, по крайней мере там, где эмитент считается в один слабый финансовое положение. Это произошло в ходе недавнего раунда прав человека выпуски британских банков пострадали от ‘кредит хруст’. Тем не менее Правительство предложило сохранить принцип преимущественного права, пока см. раздел "Кинг", чтобы сократить сроки рассмотрения таких вопросов. Смотрите Офис отПублично Информация По Сектору, Сообщить отто Группа По Рассмотрению Вопросов Прав Человека., Ноябрь 2008. Это отражает последовательную государственную политику в пользу от упреждение. Смотрите, например. Отдел от Торговля и промышленность, Упреждение Права: FinalReport, 2005 (Урна 05/679). 

58 Серобертс.Кларк, СorporateЛай719 (1986) (U. S. publiccorporationsveryrelyrec ognize preemptive rights). Напротив, кажется, что упреждающий права чаще всего предоставляются в тесных корпорациях США: см. Роберт У. Гамильтон, Т.он Лай от Сorporations 196 (5-е изд., 2000). 

59 OnunfairprejudiceseeвышеПримечание 32. 60 Искусства. 199(2), 201(1), 309(2)(v) закон о компаниях (Япония). 61 Рисунки. 210 Закон О Компаниях (Япония). 62 Второй Директива, Дуга. 10, несколько расслабленный дугой. 10А, введенный в 2006 году.

Слияния 197 7.4 Слияния 

То отношения среди участников фирмы может произойти революция Автор: один слияние. Акционер’с владение ставка может быть разбавлена, трансформирована, или, в некоторые судебные власти, обналичил деньги. Привилегированный акционер с начисленный дивиденды могут бытьвытер из. Акционер в широко рассредоточенной фирме может найти себе Поделиться держатель в контролируемая фирма. Акционер фирмы, не имеющей права на поглощение протекционизм может разбудить акционера в компании, которая является эффективно поглощение-доказательство. Один акционер в частной компании может закончиться тем, что один акционер публичной компании или вице-президента наоборот. То подавляющие проблемы, однако, являются относится к Цена: один акционер может упустить такую возможность Продать его акции по высокой цене или быть принудительный Для Продать около слишком маленький один Цена.

Потому что слияния могут так фундаментально перестроить отношения между твердый участники, каждая юрисдикция устанавливает особый режим для слияний и других сделок. способы консолидации. Хотя некоторые слияния ни к чему не приводят перераспределение интересов (и, как правило, освобождаются от требуется одобрение акционеров мент), много слияния демонстрируют функциональные характеристики фундаментальных транс образования: они большие; и они часто дать поднимитесь до агентство проблемы.63

Слияния а консолидация объединяет активы и обязательства двух или более компаний кор порции в единую корпорацию, которая является любой одна из объединяющих сущностей (этот ‘выживающий Компания’), или совершенно новая компания (The emerging company’). Наиболееюрисдикции требуют разрешения акционеров сверхмайоритета на слияние или объединение. В ЕС третья компания Закон Директива Наборы один минимальный утверждение требование не менее двух третей голосов на собрании акционеров ing (или, как один альтернатива, одна половина выдающихся делится).64 Некоторые государства-члены устанавливают еще более высокие пороговые значения для голосования. Например, Германия и Великобритания65 требовать 75% голосующих акционеров одобрили слияние, в то время как Франция и Япония требует по меньшей мере двух третей большинства голосующих акций с минимальный кворум 

63 ThejobsотThe weakermergingfirm’smanagersareoftenasmuchatriskasthoseofmanagers в целях враждебных поглощений (см. infra 8.1.2.1), даже если то слияние официально называется один ‘РВК­ гер равных’. Относительно сходство между враждебными и дружественными сделками см. William Schwerr, Враждебность в поглощениях; в глазах отто Созерцатель?, 55 Джournal от Финанс 2599 (2000). 

64 Рисунки. 7 директива о праве третьих компаний [1978] O. J. L 295/36, применимая к открытых акционерных обществ. Эта статья также требует согласия каждого класс акционеров, права которых затронуты, голосующих раздельно, не только отто акционеры’ встреча. На класс права’ видетьвыше 7.2.2. 

65 То ВЕЛИКОБРИТАНИЯ является технически особенность в том, что не существует самостоятельной уставной процедуры слияния. Вместо этого, ‘схема от расположение’ (иметь дело с этой целью можно использовать часть 26 Закона о компаниях 2006 года). Однако, а ‘схема’ мочь быть использованным для корректировки взаимных прав отакционеры и / или кредиторы и компания, независимо от того, является ли другая компания участвует в схеме. Он был первоначально спроектирован (в 19 веке век) для корректировки от кредиторы’ права в неплатежеспособности. Если тосхема используется для воздействия один слияние или разделение, оно может привлечь дополнительное регулирование от Молодой лосось 27, реализация thethirdandsixthecdirectivesintheuk, thoughsomemergersanddivisions выйдите за пределы этих директив и, таким образом, за пределы части 27. Хотя ... схема все чаще используется для эффекта один контроль сдвиг (см. infra 8.1.1), схемы слияний относительно редки в Великобритании. Смотрите вообще Гауэр и Дэвис тоже, выше записка 25, гл. 29. 

198

Основополагающий Изменения

Слияния ₁₉₉ ||акционеры поддержка и (b) эгоистичный интерес попытки Автор: Руководство настроить 

^империи или Для вести переговоры их будущий статус работы или компенсация в компании-эквайере ^по адресу за счет своих акционеров.70 Потому что эти проблемы агентства 

преимущественно возникают в рассредоточенных структурах собственности, мы здесь фокусируемся в первую очередь на то США, то Великобритания и Япония 71

Управленческий ‘окоп’

p. Whac является Для быть Выполнено когда менеджеры сопротивляются один слияние предложение какой пакет акций- 

от одна треть размещенных акций для то SA.66 Автор: контраст, большинство юридических дикций США, включая Делавэр и RMBCA государства, требующие простого большинства голосов Дж от выпущенные акции для утверждения один слияние или другие органические изменения, хотя этот вероятно легко перевести в 70% или более акций, которые на самом деле проголосовали.67

Эти акционер требования к ратификации обычно применяются к обоим (или ВСЕ) участники при слиянии или консолидации.68 То дело в том, что акционеры acquir- ' ingcompaniesmustoftenauthorizemergers(дажеесли тамявляетсяноальтерация ихДж чартеры) предполагает, что корпоративное право является Меньше обеспокоенный с формальностью Юридическая информация идентичность ■ чем с чистой совестью размер от эти сделки и возможность того, что они мочьДж радикально изменить власть и состав приобретающей корпорации’с Человек- возраст. В соответствии с этим основное внимание уделяется сделкам, которые принципиально повторный заказ > отношения является то дело в том, что некоторые юрисдикции делать нет требовать покупатель’с Поделиться- держатель авторизация, когда она является много больше, чем компания, на которую он нацелен, как долго!| как слияние не меняет уцелевшую корпорацию’с чартер 69 Здесь катион импли-1 является тот голосование акционеров является ненужный потому что советы по приобретению j; компании вы просто делаете скромные покупки для карманной мелочи, которая, например налог^причины или иначе, удобно структурированы как один скорее слияние, чем как актив•:*. покупки или приобретения субподрядчиков. 

7.4.1 Themanagement-shareholderconflictinmergers Дж

То два основных конфликта между руководством и акционерами агентства, которые потенциально возникать Дж в слияниях участвуют (ля) Руководство’с эгоистичный интерес отказ в этом согласен Для один слияние это |

66 § 50 Umwandlungsgesetz (for GmbH) and § 65 Umwandlungsgesetz (for AG, если только устав^ не устанавливает более высокий порог) (Германия); ss. 899 и 907 закона о компаниях 2006 года (Великобритания); ст. Л. 236-2, Л. 223-30 и L. 225-96 Code de commerce (требуется большинство в две трети голосов, сейчас для В Сарлы сформирована после 3 августа 2005 года, а также для SAs и установления одной трети quorum ) (Франция).^ Для Японии см. Arcs, 783, 784. 795, 796, 804, 309(2)(xii) компании Закон (требующий большинства в две трети голосующих акций и устанавливающий кворум большинства, который может быть уменьшен до одной трети путем пеструшка-:>: Тер). Точно так же Италия требует большинства в две трети голосов от доли представляющий собой не менее одной трети непогашенного капитала в долларах США для публичные компании (SPA) (в публичных компаниях, не включенных в листинг, простой большинство.^ из находящихся в обращении акций может, однако, одобрить слияние) (ст. 2368-2369 ГК РФ); в при-; Вэйт компании, большинство из которых от то требуется размещение акций (Arc. 2479-11 Гражданский кодекс (SRL)). |

67 § 251 (с) DGCL; § 11.04 (c) RMBCA. Если Только 70% акционеров voce, более 71 % отДж’ голосование акционеры должны одобрить сделку, чтобы обеспечить большинство голосов отвыдающийся доли. 

68 То Процедура схемы Великобритании (выше Примечания 65) не требует согласия акционеры выжившей компании в результате слияния ‘Автор: поглощение’, если то права от те акционеры не затронуты слиянием (как это обычно происходит не находиться). Этот ‘основанные на правах человека’ подход акционеруДж утверждение квалифицируется по делу от слияния со, к которому применяется третья директива ЕС, но даже это -1 Директива (Статья 8) позволяет государствам-членам переложить бремя созыва встреча в таком виде Цзи случаи к акционерам. Великобритания воспользовалась этим преимуществом от этот разрешение: если то держатели не менее^ 5% голосующего капитала выживших компания не просит о встрече, никто не должен быть держал; Компании Закон 2006 года, статья 918. '*•

59 Видеть § 251 (f) DGCL (Делавэр) (голосование не требуется если выживающий корпорация выпускает менее 4 20% дополнительных акций); Aft. 796(3) Закон о компаниях (Япония) (голосование не требуется если выживающий | корпорация платит вознаграждение от 20% или меньше от егочистая стоимость, за некоторыми исключениями). Сравнить Дж Рисунки. L. 236-11 Code de commerce (Франция) (акционеры от выживающий компании должны всегда • авторизовать слияния, даже когда материнская компания сливается с один маленький, 100%-ная дочерняя компания). ; $

||еро Bis управляемый Автор: искреннее, хорошо обоснованное убеждение в том, что слияние является нет в то интересы fcofshareholders от сопротивления, которое является управляемый из корыстных побуждений? Различный системный Баддресс эта проблема по-другому. В системе, ориентированной на доску, такой как то США, ^управленческий окоп является адресованный через комбинацию из один опека ^стратегия (в советах директоров преобладают независимые директора) в сочетании с награды ^стратегия (мощная стимулирующая компенсация для менеджероввызванный Автор: один фланцевый в контроль) и стратегия прав принятия решений (хотя один яд таблетка позволяет ^правления Для скажи: "нет’ Для предложение о слиянии, акционеры могут проголосовать в один НОВОЕ шифер ofdir ectors) с остаточными стандартами на основе expostсудебный обзор под заголовком ^ фидуциарные обязанности. В Еще системы, ориентированные на акционеров, по-разному балансируют. Таким образом, в то ИПК, один эквайер может изменить форму сделки на один Гетеро доля acquisi процесс. Автор: этот смещение эквайера позволяет избежать де факто блока, который руководство |#fthe цель мочь упражнение над созыв целевого собрания акционеров аж что является необходимый чтобы обеспечить одобрение слияния.72 Имеющий убрали необходимость fcfor положительный сотрудничество со стороны целевого менеджмента, в большинстве случаев случаи то покупатель п'Кан затемвызовите код города’с бан на фрустрирующем действии нейтрализовать любое ^негативное действие цели руководство может принять против тендерного предложения с подагрой акционера утверждение.73 Япония является Похожие в Великобританию. 

4.1.2 Managerialnest-оперение 

^Асекунда менеджер-акционер агентства проблема возникает, если менеджеры, в процессе переговоров слияние соглашение, поставить свои собственные интересы в построении империи через acqui- g^pns или в обеспечении занятости с уцелевшей фирмой опережая держателей акций’Интересы в максимизации стоимости акций. Вот, интересно, стратегии принято |different различные юрисдикции довольно больше Похожие. Во-первых, одобрение акционеров 

Один третий конфликт возникает при управленческих выкупах, когда менеджеры, имея финансовый спонсор, / seelc для приобретения компании у общественности акционеры. IT является обговоренный ниже в контексте ^peze-outs. fej?1 Для конфликт акционеров большинства / mtnoricy см. infra 7-4.2. й?*72 Для трудности, с которыми сталкивается покупатель при использовании слияния в британском стиле против один враждебный цель смотрите Ре xSavoyHotelLtd [1981] Ch 351, обсуждается в Gower and Davies около para. 29-5. 

73 Эти более подробно вопросы обсуждаются в главе 8 в контекст управления смещается. Жѵ- .

было бы хотите принять? Как система может различать сопротивление, которое 

Р

200 Основополагающий Изменения 1 ,’<зн требование74 дает акционеры средство оспаривания слияния, вызванного Автор: Человек- 1 

эйджериализм. Крупноблочные акционеры или коалиции держателей блоков, в том числе М от поздние хедж-фонды и институциональные инвесторы иногда будут иметь то право голоса для блокирования корпоративных действий, особенно когда есть является один явно лучше alterna- Яtivetransactionproposed.75 fl 

Второй, Для увеличение эффективность голосования акционеров во многих юрисдикциях Я требовать утверждение гейткиперами условий слияний, консолидаций, и ■Ц Другие органическое изменение (ля опека стратегия). Например, закон ЕС требует Я публичные компании, которые объединяются для назначения независимых экспертов’ отчеты на Я то существенные условия слияний до проведения собраний акционеров.76 Прочее Я судебные власти содействие проведению обзора третьей стороной в Меньше формальный способы. В Япония, the склад Я обменытребовать от третьей стороны анализа того, являются ли предлагаемые слияния справедливый fl Для акционеры.77 И в США публичные компании преследуют обычай слияния- fl арили искать Для защитите себя от исков акционеров, добиваясь справедливости ОПИН- fl аэроионы от инвестиционных банкиров,78 который акционеры могут ознакомиться с ними, прежде чем они Голосовать. Я 

Некоторые jurisdictionsuseothertrusteeshipstrategies.Forexample, intheВеликобритания, Флорида courtapprovaloftheschemeявляетсяобязательные, хотя и обязательные к исполнениюДляfl effectmergersitявляетсяскорее всего, эта традиция не будет реализованавfl функциональная Условия Автор: тоболее поздние требования сообщества к экспертам:fl отчет, за исключениемделоofmergersnotcoveredbytheCommunityrules.79 fl

Третий, США и Япония тоже защищать акционеры через стратегию выхода— theappraisalremedy—этопозволяетнедовольные шарехолдерстопобегтофинансовыйfl эффектыoforganicchangesapprovedbyshareholdermajoritiesbysellingtheirдоли flНазадДляthecorporationata‘разумный’priceincertaincircumstances.Хотяfl Communitylawdoesnotrequireappraisalкакanelementofthemergerпроцесс,fl Франция, Германия и Италия предлагают его на ограниченном рынке основа. То положения об оценке в

74 ВышеПримечание 66. fl 

75 Для примеры см. Марсель Кахан и Эдвард рок, Изгородь Фонды в корпоративном управлении и корпоративном контроле, 155 U. Песть Л. РэВ. 1021 (2007). '-Флорида|

76 Рисунки. 10 Третий Директива по корпоративному праву (требует отчетов третьих лиц о справедливости условий слияния, хотя держатели от голосование ценные бумаги в компании могут отказаться от этого требования на основе ^jM ofunanimity). Эксперты могут быть физическими или юридическими лицами в зависимости от законы нашего мема ... 'щя ее но в любом случае должен быть назначен или утвержден судебным или судебным органом. административный орган. Закон ЕС не гармонизирует требования, которые должны удовлетворять эксперты, чтобы быть назначенными или одобрено, но наши юрисдикции ЕС требуют тот они будьте бухгалтерами или аудиторами: см. s 909 (4) / / M CompaniesAct2006 (Великобритания);§11Umwandlungsgesetzand§319Handelsgesetzbuch(Germany);'Яд L236-10 Коммерческий кодекс (Франция); статья 2501-VI Гражданского кодекса (Италия). В дело закрыто com^fl| паны государства-члены могут принять более мягкий режим. Например, эксперт оценка является '- Jfl requiredforamergerотclosedcompaniesinGermanyonlyifодинакционеры для этого:§487Я Umwandlungsgesetz. -

77 Токио Фондовая биржа, Правила листинга, статья 417 (8) e. ѴяИ

78 Видеть, напр., Кузнец в. Ван Горком, 488 Одинtlantic Рэпортер (A. 2d) 858 (Верховный суд штата Делавэр 1985) (продажа компании без отчет об оценке и с небольшим обдумыванием является грубо отрицательным';:?»

Слияния 201

тоделоofsignificantchangesinthearticlesofpubliccompanieswillcatchsome слияния.80 Оценка может быть сделано доступным прямо там, где слияние включает в себя один революция в юридической форме или какое-то другое необычное ограничение для акционеров’ права.81 Как сторона выгода,оценочное средство правовой защиты тоже защищает акционеры как один класс Автор: принятие непопулярных решений дороже для руководства pur предъявлять иск.82 То стоимость этих защит, конечно, является тот это же средство правовой защиты может нанести вред акционерам, если потребность в наличных деньгах удовлетворите требования оценки потопите сделку которая была бы в противном случае увеличили бы компанию’с ценность.83

То сфера применения оценочного средства правовой защиты широко варьируется в зависимости от штатов США и горстка неамериканских юрисдикций, которые предлагают это право выхода. В практика, однако, обременительный процедуры, задержка, и неопределенность отпугивает мелких акционеров от поиска оценки в юрисдикции, которые предлагают его. Например, акционерный капитал еро ищу чтобы усовершенствовать свои оценочные права в Делавэре необходимо сначала файл один написанный несогласие с неугодной сделкой перед акционерами заседание, на котором он будет рассматриваться; они должны воздержаться от голосования для сделки на собрании; и они могут быть вынуждены преследовать их оценочные требования в суде для два годы или больше, прежде чем получить решение суда. Кроме того, многие штаты США, включая юрисдикции Делавэра и RMBCA, дальнейшая оценка ограничений права путем введения один так называемый ‘склад исключение рынка’ Для их наличие в корпоративном слияния.84Под этимисключение*,акционеры-нетполучатьоценочная правота рассмотрение вопроса о слиянии заключается в следующем: один широко торгуется компания, а не Наличными, долг, или тесно удерживаемый капитал-по-видимому, по теории либо того, либо другого оценка 

Колготки должен чтобы защитить ликвидность, а не стоимость миноритарных акций, или что оценка, предоставляемая рынком, пока несовершенна, является вряд ли в b * sys тематическиМеньшеточно так же, как это сделал бьякорт.85Асарезультат, оценка

=|р. 80 Видеть выше текст прилагается к примечанию 34 и Виандье, выше записка 34, paras. 2595-8. В Великобритании существует механизм, посредством которого компания в ликвидация может передать свои активы другой компании взамен для ценных бумаг в получателе, которые распределяются в виде акционеры ликвидируемой компании. В отличие от схемы, суд утверждение является нет требуется но оценка права является представленный вместо этого (закон о несостоятельности 1986 года, СС 110 и больной) IT используется только в семейных компаниях (где происходит прием оценки право, вероятно, может быть точно измерено заранее) и инвестиции компании. Италия предоставляет аналогичное средство правовой защиты для слияний с участием SRLs и для слияний от один листинговая компания превращается в не листинговую: см. 2505-IV (SRLs) и ст. 2437-V (листинговая компания в не листинговую компанию), Гражданский кодекс. Видеть infra 6.2.2.2.

Й-• 5ee£egQcnAMFArt.236-5(France);Unwandlungsgesetz(Germany)§29.Forexample, акционеры имеют гораздо меньшее влияние на управление компанией. societt en commanditepar действия thanoverthatотacompanyandarelesslikelytoreceiveatakeoveroffer.Сивиандье,вышезаписка 34, paras. 2570,2571,2502. 

???•. 82 Видеть Хидеки Канда и Сол Левмор, TheAppraisal Средство правовой защиты и цели отКорпоративный сайт Закон, & университет UCLA Лай РЭви 429 (1985). ’■ 83 SeeBaylessManning, TheShareholdersAppraisalRemedy:ОдинEssayforFrankCoker, T2Yэль :ЛайДжournal 223 (1962). 

К/ 84 § 13.02 RMBCA; § 262 DGCL. 85 Откурс эта теория не объясняет, почему оценочные права доступны, когда акционеры 

‘ получать наличные деньги-самое ликвидное из возможных условий слияния. 

лигент несмотря на премиальную цену). 79 Даже в схемах, где нет экспертов’ отчеты суд является нет вероятно, вмешается субмарина- 

стантивно если то заседания были проведены надлежащим образом и на необходимом уровне получено одобрение акционеров. Гоуэр и Дэвис, op Ситим. 29-8.

,Флорида| SB

₂₀₂ Основополагающий Изменения права есть немного использовать Для акционеры, желающие оспорить цену, они получать

в слияния акций между государственными корпорациями.86 87 Эти трудности могут объяснить, почему большинство европейских юрисдикций никогда не имели 

повернутый Для то стратегия выхода—права на оценку—как один общее средство правовой защиты ко защищать миноритарные акционеры в неконтролируемых слияниях. Вместо, как мы иметь увиденный, ЕС закон полагается на стратегия прав на принятие решений (одобрение акционерами) и на стратегия привратника как хорошо, Для exrent что закон ЕС требует оценки Автор: независимый эксперты, которые являются ответственный ко акционеры за их недостойное поведение.37

Примечание, однако, Чат некоторые отдельные государства-члены выходят за рамки минимально необходимого Автор: Сообщество закон и предоставить отдельным акционерам право оспаривать справедливость цен слияния, право, которое напоминает оценку лекарство в духе если нет в форме. Этот является то дело как в Германии, так и в Италии где акционеры слияния компаний могут подать в суд на выжившие компании за разница между стоимостью акций, которыми они ранее владели, и ценность тех, что они получали взамен.88 Действительно, возможность отдельных акционеров оспорить слияние решение оказалось настолько эффективным в Германии, что оно Имеет акред как один значительный сдерживающий фактор для слияний в этой стране89 В США., класс Действия разрешить потерпевшим акционерам требовать возмещения убытков в одинПохожие путь.90

7-4.2 Themajority-minorityshareholderconflict в слияниях (в том числе замораживание слияний) 

Многие из механизмов, ограничивающих конфликты между менеджером и акционером, например пример независимая оценка условий слияния или оценки права, действуйте Для защищать миноритарные акционеры против мажоритарных акционеров как хорошо. Тот является, они обеспечить защиту неконтролирующих акционеров от компании 

86 С Пол г. Махони и Марк Вайнштейн, То Оценочные средства правовой защиты и премии за слияние, 1 Одинмерикан Лай и Eкономика РЭви 239 (1999) (анализ 1350 слияний с участием публичных компаний-hdd 1975-1991); Джоэл Селигман, Заново оценить оценочное средство правовой защиты, 52 Гэорж Wашингтон Лай РЭви 829 (1984) (только около 20 слияний в 1972-1981 годах привели к оценке труды). 

87 Рисунки. 20 директива закона о третьей компании (ответственность от звено vis-a-vis their shareholders) и ст. 21 (ответственность независимых экспертов по отношению к акционерам); Статья 18 шестое общество Директива закона (ответственность от звено и от независимый эксперты visi-vis акционеры). См. также Matthias Habersack, Eвропайщи Гesellschaftsrecht (3-й ред., 2006) рН 16-20. 

88 § 15 Umwandltingsgesetz; Арка. 2504 ТВ Гражданский кодекс; см. Также Шмидт, выше записка 52, 390; Пьер-Анри Конак, лука Энрикес и Мартин Гелтер, Сдерживающий Самостоятельные сделки доминирующих акционеров: правовая база во Франции, Германия и Италия, 4 Eуропеец Сомпаны и Фв финансовом отношении Лай РЭви 491, 525 (2007). Особые трудности с немецкой системой является тот это может привести к корректировке отто условия слияния после вступления слияния в силу. Контраст Статья 25-3 регламента для европейской компании (2157/2001 / EC) что делает приложение от этотмеханизм для немецкой компании, участвующей в создании от один Societas Europaea путем слияния зависит от согласия отто привлеченные компании из других стран-членов scates, которые не используют RIS особый тип стандарта. 

89 Видеть infra 7.4.2.3.1 и 8.4. 90 Видеть.e. p..Кузнецв.Вангнркнм.48ЯОдин.2dR5RfSiinrfmeСудофделаваре.19RS1

Слияния ₂₀₃

контроллеры, независимо от того, являются ли эти контролеры менеджментом или мажоритарным акционером еро (или, от конечно, и то и другое). Тем не менее, некоторые из методов, в частности акционер утверждение (даже на один сверхмалость основа) будет быть Меньше эффективный в таких один ситу атион. Конфликты между большинством и меньшинством особенно остры в замораживание слияния, где один контролирующий акционер, используя структуру слияния, устраняет неконтролирующие акционеры обращаются за денежными средствами или акциями.Управленческие выкупы, в которых менеджеры объединяются с финансовым спонсор, приобретающий компанию, представляет собой множество таких же проблем. 

Все ofour основные юрисдикции усиливают защиту миноритарных акционеров еро когда контролирующие акционеры стоят по обе стороны органического изменения, такой как один слияние. В частности, стандарты воспроизвести один более важная роль отводится регулированию конфликтных сделок.91 Европейский юрисдикции предлагают миноритарным акционерам право предъявлять иск под один разнообразие защитных норм. во Франции, для пример, мошеннические слияния могут быть признаны недействительными в соответствии с abus de мажоритдоктрина,92 пока, в то Великобритания the ‘несправедливый предубеждение’ средство является около наименее потенциально доступный для обеспечения права на выход для то меньшинство по справедливой цене.93 Хотя в ре американский стандарт воспроизвести один относительномаленький Роль в регулирование большинства органических изменений на расстоянии вытянутой руки (кроме когда компания является существование продано за наличные или разбито94 или один слияние или другие обещания транзакции создать один НОВОЕ контролирующий акционер где там имел бывший Нет до),95 они стать заметным в контролировании сделок с акционерами.96

7.4.2.1 Whentheparenthasmorethan90%

В один попытка сбалансировать интересы меньшинства и контролирующих органов акционеры, юрисдикции обычно облегчают выкуп миноритариев когда контролирующий орган sharefioTder владеет Еще более 90% компании ofa’с доли. Например, закон ЕС о слияниях позволяет Участникгосударства должны заменить эквивалент права на оценку для эксперта оценка планов слияния и избавление от необходимости Голосовать Автор: то акционеры компании то получающий компания, когда приобретающая корпорация владеет более чем 90% акций один цель компания-вариант, вдохновленный Германией’с Konzernrecht?7 Еще драматично, один родитель компания, владеющая более чем 90% дочерней компании, может в одностороннем порядке объединиться rhe дочерняя компания в себя без один акционеры встречать- 

91 Видеть выше 6.2.5-

92 Для Франция, см. ст. 1382 Гражданского кодекса (Франция); слияния являются одним из случаи, когда abus de majorite средство имеется в наличии: Cozian et al., выше записка 21, para. 1362, Примечание 9.

93 Онте‘несправедливое суждение’remedyseeGowerandDavies,Ch.20. 94 Ревлон, Инк. в. Макандрюс & Forbes Holdings, Inc. 506 A. 2d 173 (Del. 1986). 95 Видеть, напр.. Первостепенный Communications, Inc. v. QVC Network, Inc., 637 A. 2d 34 (Делавэр 

Высший Суд 1994 года). 96 Видеть Махони и Вайнштейн, выше записка 86, 272—4; Сравнить Weinberger в. УОП, Инк., 457

A. 2d. 701 (Верховный Суд Штата Делавэр 1983); Кан v. Lynch Communications Systems, Inc., 638 A. 2d 1111 (Del. 1994). Роберт Б. Томпсон, Выжимные устройства и новая ' Аппрайсалремеди, 

62 Wашингтон Uниверситет Лай Q уартерли 415 (1984). 97 Видеть Искусства. 27-29 Третья Директива Закона О Компаниях. Смотрите также Volker Emmerich, Юрген 

Sonnenschein.и матиашаберсак.Кonzernrecht136—44 (8-е место.,2005).

204 Основополагающий Изменения

ing передающей компании (ля так называемый краткий* слияние) в наибольший США юрисдикции—с миноритарные акционеры имеют право ко оценка права вместоодин акционер Голосовать.98 Японский закон является Похожие."

7.4.2.2 Когда у родителя есть Меньше чем 90 %

США закон тоже допускает замораживание в ситуациях, когда контрольный пакет акций держатели владеют Меньше чем 90% дочерней компании ofa’с доли, но по цене предоставления дополнительного миноритарного акционера защита за пределами того, что было бы доступно в одиннеконтролируемое слияние или другие органические изменения. Японское законодательство является Похожие.100 США ценные бумаги регулирование требует от государственных корпораций, чтобы Вперед Частное чтобы сделать дисклосы, касающиеся справедливости сделки и к любым дискуссиям с третьими лицами, которые могут быть заинтересованы в приобретение компании,101 1w0h2ilst в Франция то рыночный регулятор может потребовать проведения оценочного средства правовой защиты Доступно в то дело от слияние публичной дочерней компании в контролирующую компанию, где то

АИФ думает один является необходимый чтобы защитить меньшинство с интересы?02 В кроме того, суды штата Делавэр обычно рассматривают эти дела. (< 90%) замораживание слияний под строгой всей справедливостью’ стандарт это применимо ко связанная сторона сделки в целом, с нагрузкой на контролирующий орган акционер к доказывать справедливый цена и справедливый процесс.103 То Дело Делавэра закон, развитый в то интенсивно конкретный факт применение фидуциарных обязанностей, настоятельно поощряет использовать от один корпорация SPE­ cial комитет, состоящий из независимых директоров, консультируемых независимый юрисконсульт и независимый инвестиционный банкир, а также дополненный Автор: одобрение со стороны один большинство миноритарных акционеров. Когда эти шаги будут предприняты, колючка­ 

den доказательства при оспаривании сделки переходят к миноритарию акционеры, причем, пока стандарт формально остается "весь справедливость’, то стандарт как прикладная кажется, более почтительно.104 *

То право в юрисдикциях ЕС является Меньше сплошная рубка по отношению к контролируемым слияния и замораживание акций, в которых контролирующий акционер удерживает Меньше чем 90% из них то эмитент. Конечно минимальные требования, установленные третьими и ШестойКомпания Директивы закона применимы к таким сделкам, но за их пределами, Государства-члены ЕС в целом приняли один "нейтральный’ подход в их национальный законы

98 Видеть, например, § 253 DGCL. 99 Рисунки. 784 (1) Закон О Компаниях (Япония). 100 В такие слияния с выводом денежных средств (или, более широко, слияния, в которых ре рассмотрение не является акцией от то выжившая компания), требуется раскрытие дополнительной информации. Видеть

Искусства. 182 и 184 Положения об имплементации закона о компаниях Министерства юстиции (2006). 101 Правило 13е-3 Закон о ценных бумагах 1934 года. 102 Общая информация Регламент АиФ, ст. 236-6, контроль быть неопределенным, но, вероятно, быть 

основывающийся об определении в ст. 233-3 Код de commerce, требующий 40% - ного холдинга отголосование права в отсутствии от отет крупный акционер. Для Японии, sec MFTJ, отчет rhe от ре Группа по изучению корпоративной ценности МБО (август 2007 г.) (предоставление besr практика справедливого обращения с Дж меньшинство акционеры). 

105 Видеть We/nMger в. УОП, Инк., 457 A. 2d 701 (Delaware Supreme Courr 1983). 

104 Некоторые контролирующие акционеры стремятся избежать строгой полной справедливости стандарт по перевороту- я морская щука тендерное предложение ко получить выше 90% wir-это короткая форма слияния. Гухан Субраманьям, Постсиликоникс -я Заморозки: /Aefl/ydWFrzzZewre,36 Джournal от Лegal Сtu штампы 1 (2007).

205

тот, в отличие от юрисдикций США, активно не способствует заморозки?05 Там являются НЕТ особый правила раскрытия информации о замораживаемых сделках в листинговых компаниях КЭС. В Франция, компания $ чартер мочь обеспечивать что его миноритарные акционеры могут бытьобналиченный выходит в четко определенных обстоятельствах, хотя условия такого рода один выкупать будет подлежать один Как в Делавэре обзор справедливости Автор: то суды.106 Без разрешающим положением в уставе, однако, это не кажется что контролирующий акционер может выжать даже оскорбительное меньшинство акционеры?07 Автор: contcast, более либеральный немец закон делает признать право контролирующего акционера Для Наличными вышел оскорбительный миноритарный акционер, но ни один немецкий устав немецкие суды также не признают общего права контроля акционеры, имеющие менее 95% акций эмитента’с доли чтобы заморозить его миноритарных акционеров?08 В Италия, отсутствовать абсолютное право на вывод средств (оскорбительный) сексменьшинства, выжимка может иметь место только для акционеров с одинномер акций ниже, чем является необходимый Для получать один Поделиться в то получившаяся компания?09

7.4.2.3 Выжимки через techniques-методы слияния 

1а. 2. 3.1 Обязательный продажа акций Многие юрисдикции также предоставляют методы выжимания, которые не основаны для Мэлли по поводу слияния. Как мы должен видеть в а следующая глава?10 под Сообщество закон один приобретатель, который в конечном итоге получает от 90 до 95%  один цель’с доли после одинПублично Предложение является способный выдавливать непримиримых акционеров на условиях публичная оферта (или что-то рядом с ним) - и меньшинство имеет один Похожие право быть выкупленным. В некоторых юрисдикциях тот же самый объект является сделал доступный, будь то или нет порог 90 или 95%  является достигнутый через один Публично Предложение. В в этом случае,^ixing цена является один более деликатное дело. во Франции, один акционер группа, владеющая 95% или более голосующих прав в один перечисленные компания может ликвидировать миноритарий Автор: изготовление публичное предложение о приобретении их акций с последующим один обязательный Акви sitionofthesharesofthenon-acceptingshareholders?11Thepriceinthecom приобретение pulsory должно быть одобрено экс ставка Автор: рыночный регулятор, который действует на основе один предложение подготовлено приобретателем’с инвестиции банк, 

105 Относительно то 'Wertneutralitat’от немецкий подход, см.undesverfassungsgericht (BVприусадебный участокGE) 14, 263 [Feldmuhle]: Schmidt, выше записка 52, 348. 

106 Коцианеталь.,вышепримечание21, пункты329—30.

107 Видеть Раковины каури Кассация Curnrnercialc, 1996 Рэвуэ des Скоки^tes 554 (выжимка запрещена, если это не разрешено законом oi the корпорация’с чартер). 

108 Видеть Schmidt, выше записка 52, 803 (AG), 1058-64 (GmbH); Bundesgerichtshof Зетивилсахен (BGHZ) 129, 136 [Гирмес.

109 Видеть Луиджи А. Бьянки, Лодин Сонгруита del Рapporto di Самбио nella Фusione 101 (2002).

110 Видеть infra 8.4. Если, однако, существующее 90% - ное большинство сделает ставку на компанию просто для того, чтобы выдавить ревматическое меньшинство, Великобритания тщательно изучает причина выдавливания по ссылке на стандартный Акин ко тот применяется к поправкам к уставу до конца чата. Видеть Ре Горн Пресс-центр ООО (1961) Ч 270, ок. 

1,1 Рег. Генерал от инфантерии Один МФ, Искусства. 236-3,236-4 и 237-1. Опять же, существует параллельное право на покупку меньшинства из. 

²⁰⁶ Основополагающий Изменения

Слияния 207

то отчет эксперта по заказу объекта и его собственный суждение.112 С 2002 Германия имеет тоже представленный процедура выжимания на 95-м этаже% Уровень для все публичные компании в процедуре, которая отслеживает правила слияния (включая то необходимость для один отчет от 95% акционера и отчет от один назначенный судом эксперт по адекватности компенсации).113 В отличие от во французской процедуре цена является нет одобренный экс ставка но является предмет Для экс Публикация вызов любым индивидуальным миноритарным акционером в суде, чейрешение будет применяться ко всем ре меньшинство акционеры (Spruchverfahren\ Хотя вызов ни малейшим образом не мешает выжиманию быть произведенный немедленно, столб сжимать- из процедура может затянуться (даже вверх до десяти годы), который создает сильный стимул для 95% - ного акционера урегулировать меньшинство’с претензия и Ан поровну сильный стимул для арбитражеров приобретать миноритарий’с доли для того чтобы взять 

преимущество о судебном отводе.114 В юрисдикции (например, Великобритания), в которых отсутствуют четкие процедуры для выжимание 

из меньшинства (кроме пост-бид), различные замещающие корпоративные компании процедуры могут быть Доступно. Вопрос является будь то эти общие процедуры пылинки обеспечивают адекватные гарантии против оппортунизм большинства при использовании для достижения эффекта один сжимать- 

из. Простейшая форма этих неспецифических механизмов выдавливания является один обуглить- Тер поправка, требующая от миноритария передать свои акции государству. большинству или компании. Потому что стандартное превосходство требование о внесении изменений в устав может показаться неадекватным меньшинству защита в ситуации выдавливания, суды Великобритании, под их общие полномочия по пересмотру поправок к уставу/35 иметь развитый требование для один хорошо корпоративная причина для даже один справедливая цена сжимать-

из, в контраст с простым требованием добросовестности в отношении других изменения в уставе. В Австралии, из один Похожие доктринальная отправная точка, Высокий суд запретил такие обязательные приобретения, за исключением очень ограниченных обстоятельств.116

uz Там же.Дуги.237-2,261-1(11) и 262-1.SeegenerallyViandier,вышеnote34, paras.2780 Если. В Италия, регулятор рынка, при определении цены от то обязательное приобретение, учитывающее рыночную цену от доли по сравнению с предыдущим полугодием цена от Предыдущая страницазаявки (если таковые имеются), эмитент’с справедливость капитал скорректированный на его текущую стоимость и эмитента’с результаты и перспективы (Arc. 108 сводный закон о финансах и Статья 50 Consob Regulation on Issuers). 

3 Дж д

Дж 3 1 

М Дж |

Д |

$

,.7j

Я Я ■Д