книги / Организация производства и менеджмент

Анализ чувствительности определяет границы возможных колебаний исходных параметров, при которых проект остается выгодным для инвестора.

На основе такого рода аналитических исследований можно выявить те параметры проекта, которые способны наиболее существенно повлиять на его конечные результаты.

Проведение анализа чувствительности и выявление наиболее «узких мест» позволяет скорректировать проект и выбрать наиболее безопасную стратегию его развития и осуществления, которая позволит избежать значительных потерь из-за изменений внешней среды.

Анализ сценариев включает одновременное изменение нескольких факторов риска и, таким образом, представляет собой развитие методики анализа чувствительности. В результате проведения анализа сценариев определяется воздействие на критерии проектной эффективности одновременного изменения всех основных переменных проекта, характеризующих его денежные потоки. В качестве возможных вариантов при проведении риск – анализа целесообразно построить как минимум три сценария: пессимистический, оптимистический и наиболее вероятный.

Сценарный метод анализа обладает следующими преимуществами:

–учет взаимосвязи между переменными и влияния этой зависимости на значение показателей эффективности;

–построение различных вариантов осуществления проекта.

К недостаткам сценарного подхода относятся:

–необходимость значительного качественного исследования проекта, т.е. создания нескольких моделей, соответствующих каждому сценарию;

–эффект ограниченного числа возможных комбинаций переменных, заключающийся в том, что количество сценариев и число переменных ограничено, метод сценариев наиболее эффективно применим в случае, когда количество возможных значений NPV конечно. Когда количество вариантов развития событий неограниченно, применяется имитационное моделирование.

201

Схема использования метода Монте-Карло в количественном анализе рисков такова: строится математическая модель результирующего показателя как функции от переменных и параметров. Переменными считаются случайные составляющие проекта, параметрами – те составляющие проекта, значения которых предполагаются детерминированными. Математическая модель пересчитывается при каждом новом имитационном эксперименте, в течение которого значения основных неопределенных переменных выбираются случайным образом на основе генерирования случайных чисел. Результаты всех имитационных экспериментов объединяются в выборку и анализируются с помощью статистических методов с целью получения распределения вероятностей результирующего показателя и расчета основных измерителей риска.

При имитационном моделировании эффективности проекта под базовым вариантом инвестиционного проекта понимается таблица денежных потоков данного проекта. Под результирующим показателем - какой-либо из интегральных показателей эффективности.

Результатом проведения имитационных экспериментов является выборка из «n» значений результирующего показателя. Вероят-

ность каждого случайного сценария равна Рi = 1n , где n - количест-

во имитационных экспериментов.

Показатель ожидаемого значения NPV представляет собой среднее значение всех возможных результатов и вычисляется по следующей формуле:

n

ENPV = ∑(NPVi pi )

i=1

Среднее квадратическое отклонение показывает: насколько велик разброс значений относительно ожидаемого значения. Формула расчета данного показателя выглядит следующим образом:

202

Среднее квадратическое отклонение является абсолютной мерой риска.

Коэффициент вариации является относительной мерой риска

ивычисляется как отношение среднего квадратического отклонения

иожидаемого значения:

Var = δNPV

ENPV

При положительном математическом ожидании, чем ниже коэффициент вариации, тем меньше разброс показателя эффективности проекта относительно его ожидаемого значения.

Винвестиционном анализе выделяют следующие методы принятия проектных решений: игнорирование риска и неопределенности, активное уклонение от риска, пассивное или активное управление риском.

– В случае активного уклонения от риска предпринимают действия, имеющие целью снижение потерь, что приводит к уменьшению разброса результирующего показателя эффективности. Эти действия возможны с привлечением дополнительных затрат.

– В случае пассивного уклонения от риска необходимо отказаться от реализации проекта.

Практика пассивного управления риском предполагает приня-

тие решений, позволяющих выбирать такое значение критерия (например, NPV), при котором отношение среднего ожидаемого положительного результата к среднему ожидаемому отрицательному было бы приемлемым.

При активном управлении риском разрабатываются альтернативные мероприятия, которые требуют определенных затрат.

Втаблице 8.1 приведен общий подход к классификации рисков.

203

Для оценки рисков часто используется постадийный способ оценки рисков. В качестве примера в табл.8.2 приведены виды рисков и их оценка в строительстве.

Таблица 8 . 2

Постадийная оценка рисков

Продолжение табл. 8 . 2

Окончание табл. 8 . 2

Суммарные риски составляют 20,5%, следовательно: WACC = Wd * Cd + We * Ce + риски,

где Wd, We – соответственно доли заёмных средств и собственного капитала.

Например, если установлены виды рисков проекта, а для анализа чувствительности по NPV выбраны следующие параметры проекта (переменные) (по анализу чувствительности).

–объем продаж;

–цена сбыта;

–инвестиционные расходы;

–уровень инфляции;

–ставки по кредитам;

Зависимость NPV проекта от изменений объёма продаж может быть представлена в виде рисунка 8.1

Рис.8.1 Зависимость величины NPV от колебаний объема продаж

207

Из графика можно сделать вывод, что при уменьшении продаж приблизительно на 35% NPV проекта становится отрицательной. Полученное значение в 35% достаточно велико и говорит о высоком запасе прочности проекта.

График зависимости NPV проекта от колебаний цены сбыта, инвестиционных расходов и уровня инфляции представлен на рисунке 8.2 Отклонение параметров принадлежит интервалу -50% +50%.

Рис. 8.2 Зависимость величины NPV от колебаний цены сбыта, объема инвестиций, темпов инфляций, ставки по кредитам и налоговых ставок

Из рисунка 8.2 видно, что чистая приведенная стоимость проекта наиболее чувствительна к колебаниям цены сбыта.

Что касается чувствительности NPV к инфляции и оставшимся показателям, можно сказать, что их колебание оказывают незначительное влияние на данный показатель эффективности проекта.

Одним из основных недостатков применения анализа чувствительности при оценке рисков проекта является то, что в данном методе рассматривается зависимость показателей эффективности только от колебаний одного исходного параметра, в то время как может происходить изменение нескольких параметров одновременно. Применение методов имитационного моделирования позволяет устранить данный недостаток.

208

Метод имитационного моделирования Монте-Карло

Метод имитационного моделирования Монте-Карло позволяет оценить влияние основных неопределенных параметров проекта на показатели его эффективности.

Если рассмотреть влияние на критерии эффективности таких параметров проекта как цена сбыта, объем сбыта и инвестиционные расходы, колебания которых будут соответственно равны -20%, -10%, и 20%. Количество расчетов равно 300. Это означает, что выборка, среднее значение и неопределенность которой будет вычисляться, состоит из 300 значений.

Результаты расчетов представлены в таблице 8.3 (расчеты вы-

полнены в Projekt Expert).

Из таблицы видно, что все средние значения показателей эффективности удовлетворяют условию принятия проекта, что также говорит о слабой подверженности проекта рискам колебаний основных параметров.

Коэффициент вариации является относительной мерой риска и характеризует разброс эффективности относительно его среднего значения. В данном случае следует обратить внимание на коэффициент вариации NPV, который свидетельствует о широком диапазоне полученных значений NPV.

209

Одной из ключевых предпосылок, которые определяются на первом этапе бизнес–планирования (инвестиционного проекта), является выбор ставки дисконтирования. Без её должного обоснования теряют смысл все последующие этапы расчетов: прогноз будущих поступлений, расходов денежного потока , они оказываются ненужными, не обоснованными.

Величина ставки дисконтирования определяет временную стоимость денег для инвестора. Ошибка при выборе ставки дисконтирования приводит не только к искажению ключевых показателей, но и делает невозможным корректное соотношение бизнес – проектов между собой.

Величина ставки дисконтирования складывается на 2-х этапах37:

1)На этапе представления капитала. Здесь определяется стоимость денег с точки зрения инвестора. При этом инвестор должен определить доходность альтернативных возможностей данного капитала. Отсюда определяется стоимость представления капитала заемщику (разработчику бизнес – проекта).

2)На этапе его использования. Ставка, определяемая на этапе, является производной от стоимости капитала, заданной инвестором. Основной задачей разработчика бизнес – проекта является обеспечение уровня доходности инвестиций, покрывающий требования инвестора (кредиторов, акционеров).

Представление капитала, Кредиторы, акционеры и прочие инвесторы, определяя свои требования к разработчикам бизнес – проекта, в большинстве случаев ориентируются на некий средний риск, т.е. они оценивают стоимость проекта по ставке дисконтирования38:

Е = a(Е) + ∆

где Е – ставка с оценкой по среднему риску;

37Попандопуло А.Ю. Определение ставки дисконтирования // Вестник Московского университета. – 2005.- № 2.

38Салун В.С. Критерии выбора ставки дисконтирования при анализе инвестиционных проектов / Финансы № 7, 2000.

210