Розділ 14. Дохідний підхід. Дисконтування грошових потоків

Дохідний підхід визначає вартість будь-якого об’єкту нерухомого майна як поточну цінність вигод, що очікується одержати від цього об’єкту в майбутньому. Тому всі методи дохідного підходу базуються на конвертації майбутніх доходів з нерухомості у 'її капітальну вартість шляхом або прямої, або непрямої капіталізації (дисконтуванням грошових потоків).

У прямій капіталізації для визначення вартості застосовують поточні значення ринкової орендної плати та рівня дохідності, отримані на основі порівнянних даних. Ця техніка передбачає, що оцінюваний орендний потік не обмежений у часі, а рівні дохідності неявно містять такі елементи як ризик і можливі зміни вартості об’єкту.

Натомість, при аналізі дисконтованих грошових потоків установлюють період часу, за який аналізують очікувані грошові потоки, включаючи реверсію, значення яких дисконтують до вартості на нинішній день за нормою віддачі. При цьому нормою віддачі враховується і поточна дохідність, і зміна вартості об’єкту протягом прогнозного періоду.

Отже, обидві техніки ґрунтуються на однакових оціночних принципах, але застосовують для визначення поточної цінності майбутніх доходів різні оціночні процедури.

Цей розділ присвячений техніці дисконтованих грошових потоків і розглядає питання щодо побудови моделей грошових потоків, способів визначення ставок дисконтування та практики застосування цієї техніки в інвестиційному методі та методі зисків.

1. Сутність техніки дисконтованих грошових потоків

Дисконтування грошових потоків - одна з технік інвестиційного методу та методу зисків, яка ґрунтується на припущенні про можливість отримання власником нерухомості, що оцінюється, регулярних доходів від надання її в оренду протягом певного строку та разового доходу від гіпотетичного продажу нерухомості по завершенню цього строку. Сума приведених до дати оцінки ццх (регулярних та разового) доходів вкаже на вартість об’єкту оцінки, що описується моделлю дисконтованих грошових потоків:

(14.1)

де

Vo

І о, Y

' Ot

' + ■

' On+ 1

Г(1 + ГУ R₀ (1 + ry

капітальна вартість об’єкту нерухомого майна;

дохід з нерухомості в /-Й період (t = 1 -г п)\ ставка дисконтування.

В основі техніки дисконтованих грошових потоків лежать два фундаментальних поняття фінансової теорії, що тісно пов’язані між собою - вартість грошей у часі та складний відсоток.

Відповідно до концепції часової вартості грошей сума грошей, що отримана сьогодні, ціниться більше, ніж така ж сума, що має бути отримана в майбутньому, навіть якщо інфляція є нульовою. Це зумовлено тим, що гроші можна інвестувати, щоб отримати відсоток²⁷. Проте відсоток може бути простим або складним.

Сутність простого відсотка полягає в тому, що дохід, отриманий в кінці кожного періоду на інвестований капітал, не реінвестують, а споживають, тому інвестований капітал не змінюється і відсоток залишається одним і тим же щороку.

Наприклад, 1 000 дол. США, що забезпечують 10 %, завжди приноешимуть 100 дол. США доходу в рік, якщо ці 100 дол. США виводигимуть із складу інвестицій, зберігаючи розмір капіталу на рівні 1 000 дол. США. Інакше кажучи, простий відсоток - це нарахування відсотку лише на початково інвестовану суму.

За таких умов майбутня вартість FV, визначена на підставі поточної вартості PV , становила б:

FV = PVx{\ + nxY). (14.2)

Поняття складного процентування передбачає, що отриманий дохід буде доданий до капіталу і реінвестований на наступні періоди. Тобто, відсоток приноситиме відсоток, а капітал зростатиме швидше, ніж у випадку з простим відсотком. Так, 1 000 дол. США, що інвестують сьогодні під 10%, у кінці першого року становитимуть вже 1 100 дол. США, у кінці другого року - 1 210 дол. США і так далі.

За таких умов майбутня вартість FV, визначена на підставі поточної вартості PV, становила б:

FV = PVx(l + Y)”. (14.3)

Процес нарахування простих та складних відсотків проілюстрований в таблиці 14.1.

²⁷ Основи теорії часової вартості грошей викладені американським економістом Ірвінгом Фішером (1867-1947). У своїй праці «Теорія процента», виданій у 1930 р., він на підставі теорії процента показав економічний зміст вартості грошей у часі.

де _Г/ ^гн

NPV,

NPV_h

IRR = r, +(r_h - r,) x -

NPV,

(NPV,-NPV_h)

нижча ставка дисконтування, отримана в результаті підбору;

вища ставка дисконтування, отримана в результаті підбору; чиста поточна вартість при нижчій ставці дисконтування; чиста поточна вартість при вищій ставці дисконтування.

(14.5)

²⁸ Норма віддачі називається «внутрішньою», оскільки стосується грошових потоків, що пов’язані лише з певного конкретною інвестицією, без урахування будь-яких інших надходжень чи виплат, що має чи може мати інвестор. Це робить IRR важливим показником порівняння об’єктів нерухомості за рівнем їх дохідності.

IRR = 0,06+ (0,07-0,06) х

189

189 -(-182)

= 0,065094.

Наведений приклад не тільки демонструє як грошовий потік може бути описаний в термінах поточної та майбутньої вартості, регулярних та разових платежів і надходжень, а й дозволяє зробити висновки стосовно основних вимог до здійснення операцій з розподіленими у часі грошовими потоками:

1. Вартість грошового потоку в кінці періоду (майбутня вартість для цього періоду) відповідає вартості грошового потоку на початку наступного періоду (поточна вартість наступного періоду).

2. Притік та відтік капіталу (аналогічно, надходження та платежі) фіксуються в грошовому потоці протилежними знаками «+» та «-».

3. Будь-які математичні дії стосовно грошових потоків здійснюються лише в рамках одного і того ж часового періоду, що власне і зумовлює необхідність в операціях накопичення (процес приведення поточної вартості до майбутньої вартості) та дисконтування (процес приведення майбутньої вартості до поточної вартості).

4. В основі усіх операцій приведення різночасових значень показників до іх значень на певну дату лежить базова формула складного відсотка (1+ Y)".